احساسات عقلانی و غیرعقلانی سرمایه‌گذاران و بازده بازار سهام: شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران

نوع مقاله : مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

1 دانشیار، گروه مدیریت مالی و حسابداری، دانشکده مدیریت و حسابداری، دانشکدگان فارابی دانشگاه تهران، قم، ایران.

2 کارشناسی ارشد، گروه مدیریت مالی و حسابداری، دانشکده مدیریت و حسابداری، دانشکدگان فارابی دانشگاه تهران، قم، ایران.

10.22059/frj.2023.337938.1007292

چکیده

هدف: هدف مقاله بررسی تأثیر احساسات عقلانی و غیرعقلانی سرمایه‌گذاران فردی و نهادی، بر بازده شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران است.
روش: بررسی موضوع در دو گام و با دو روش انجام پذیرفت. در گام اول با استفاده از الگوی خودرگرسیونی با وقفه‌های توزیعی (ARDL) تأثیر عوامل بنیادی اقتصاد بر تمایلات احساسی سرمایه‌گذاران فردی و نهادی آزمون شد و با استفاده از رگرسیون‌های برآورد شده، شاخص‌های احساسات عقلانی و غیرعقلانی سرمایه‌گذاران فردی و نهادی استخراج شدند. در گام دوم با استفاده از روش اقتصادسنجی خودرگرسیون برداری (VAR) تأثیر احساسات عقلانی و غیرعقلانی سرمایه‌گذاران فردی و نهادی بر بازده بورس تهران، در دورۀ زمانی ۱۳۹۰ تا ۱۳۹۸ به‌شکل ماهانه آزمون شد.
یافته‌ها: نتایج آزمون فرضیه‌های پژوهش بر اساس تحلیل توابع واکنش آنی و نیز علیت گرنجری، نشان می‌دهد که تأثیر احساسات عقلانی سرمایه‌گذاران نهادی و فردی بر بازده بازار سهام مثبت و معنادار است. همچنین بر اساس نتایج به‌دست‌آمده، علیت یک سویه از بازده شاخص کل بورس، بر احساسات غیرعقلانی سرمایه‌گذاران فردی و نهادی وجود دارد و احساسات غیرعقلانی این دو گروه از سرمایه‌گذاران، تابعی از بازده قبلی و حال شاخص کل بازار سهام است. با توجه به یافته‌های پژوهش، احساسات عقلانی در بورس ایران، در بلندمدت قدرت قیمت‌گذاری بالایی دارد؛ هرچند در کوتاه‌مدت احساسات غیرعقلانی می‌تواند به انحراف قیمت‌ها از ارزش ذاتی آن منجر شود.
نتیجه‌گیری: با توجه به یافته‌های پژوهش، به سرمایه‌گذاران، به‌ویژه سرمایه‌گذاران خُرد و بی‌تجربه پیشنهاد می‌شود که با کسب دانش و تجربه و بر اساس عوامل بنیادی و رویکرد بلندمدت، به معامله در بازارهای مالی اقدام کنند. همچنین سازمان بورس و نهادهای مالی ذی‌ربط باید با افزایش سواد مالی سرمایه‌گذاران خُرد بی‌تجربه و تقویت فرهنگ سرمایه‌گذاری، به کاهش رفتارهای هیجانی و افزایش کارایی بورس کمک کنند.

کلیدواژه‌ها

موضوعات

عنوان مقاله [English]

Rational and Irrational Investor Sentiments and Stock Market Returns: Evidence from the Tehran Stock Exchange

نویسندگان [English]

  • Mohammad Nadiri 1
  • Hamid Reza Panahian 2
1 Associate Prof., Department of Financial Management and Accounting, Faculty of Management and Accounting, College of Farabi, University of Tehran, Qom, Iran.
2 MSc., Department of Financial Management and Accounting, Faculty of Management and Accounting, College of Farabi, University of Tehran, Qom, Iran.
چکیده [English]

Objective
Numerous studies have focused on developing theoretical frameworks to examine the relationship between stock returns and investor sentiment dynamics. In contrast to earlier studies, which treated investor sentiments as entirely irrational, Verma et al. (2008) added to the literature a new framework that divides sentiment into fundamentals-driven (rational sentiment) and irrational components (irrational sentiment). Furthermore, they explored the possibility of a dynamic relationship between individual and institutional investor sentiments, which had been ignored in previous research. This study aims to investigate the impact of rational and irrational investor sentiments, both individual and institutional, on the overall index returns of the Tehran Stock Exchange.
 
Methods
To test the research hypotheses, we first used Baker and Wurgler's (2007) method to extract the sentiment index of individual and institutional investors using Principal Component Analysis (PCA), and then we investigated the hypotheses using two methods and two steps. In the first step, we used an autoregressive distributed lag (ARDL) technique to regress macroeconomic fundamental variables on individual and institutional investor sentiments to decompose the sentiment variables into rational and irrational components. In the next step, the effect of rational and irrational investor sentiment on stock market returns was evaluated using the vector autoregressive (VAR) approach on monthly data from 2011 to 2020.
 
Results
The Granger causality test and impulse response functions from VAR model estimation show that the rational component of individual and institutional investors positively and significantly affects market returns. For both individual and institutional investors, it was discovered that the impact of rational sentiments on stock market returns was greater than the impact of irrational sentiments. Furthermore, the findings show that past stock market performance has a significant unidirectional impact on irrational sentiments but has no effect on rational sentiments for individual and institutional investors. The research indicates that rational sentiments have pricing power in the Tehran Stock Exchange. Under such conditions, the rational expectations theory of stock returns is a valid argument for the Tehran Stock Exchange. Overall, the results indicate that sentiment-induced fundamental investing has a much more significant effect on individual and institutional investors than sentiment-induced noise trading in the long run.
 
Conclusion
The findings have important implications for investors and policymakers. Individuals, particularly inexperienced investors, are encouraged to trade in these markets with adequate information, expertise, and market analysis. They should avoid herding and emotional trading and maintain a long-term perspective on the stock market. Furthermore, the stock exchange organization and related financial institutions should assist in reducing emotional behaviors and increasing the efficiency of the stock market by enhancing the financial literacy of inexperienced retail investors and strengthening the investment culture. Today, the sentiment index is used as a financial market predictor, so it is essential for the institutions in charge of regulating the financial markets to be involved in the compilation, reporting, and analysis of this index. In the event of extreme price fluctuations or market deviations (even in the short term), these institutions should issue the necessary and timely warnings and support the effectiveness of the market by approving and implementing control mechanisms such as short selling.

کلیدواژه‌ها [English]

  • Rational sentiments
  • Irrational sentiments
  • Institutional investors
  • Individual investors
  • VAR model

مراجع

آقابابائی، محمد ابراهیم و علییان، الهام (1401). بررسی تأثیر احساسات سرما‌یه‌گذاران بر نقدشوندگی بازار و نوسان آن در بورس اوراق بهادار تهران. تحقیقات مالی، 24(1) 61-80.
آقابابائی، محمدابراهیم و مدنی، سعید (1400). بررسی احساسات سرمایه‌گذاران و همزمانی بازدهی سهام در بورس اوراق بهادار تهران. چشم انداز مدیریت مالی، 11(34)، 95-115.
اسدی، غلامحسین و مرشدی، فاطمه (1398). واکاوی تأثیر احساسات سرمایه‌گذاران بر خطر سقوط قیمت سهام در بورس اوراق بهادار تهران. چشم‌انداز مدیریت مالی، 9(25)، 9-30.
اصولیان، محمد؛ صادقی شریف؛ سید جلال و شریفیانا، وحید (1400). تأثیر احساسات سرمایه‌گذار بر روند شکل‌گیری حباب در بازار سهام. چشم‌انداز مدیریت مالی، 11(35)، 91- 118.
جمشیدی، ناصر و قالیباف اصل، حسن (1397). بررسی تأثیر شخصیت سرمایه‎گذاران بر رفتار معاملاتی و عملکرد سرمایه‎گذاری آنان؛ شواهدی از بورس اوراق بهادار تهران. تحقیقات مالی، 20(1)، 75-90.
حسینی، سید علی و مرشدی، فاطمه (1398). تأثیر احساسات سرمایه‌گذاران بر پویایی معاملات بورس اوراق بهادار تهران. پژوهش‌های حسابداری مالی و حسابرسی، 11(44)، 1-22.
حیدرپور، فرزانه؛ تاری وردی، یداله و محرابی، مریم (1392). تأثیر گرایش‌های احساسی سرمایه‌گذاران بر بازده سهام. دانش مالی تحلیل اوراق بهادار، 1(17)، 1-13.
رامشه، منیژه؛ جنتی منظری، عاطفه و دادپناه، مریم (1400). احساسات سرمایه‌گذاران و تصمیم‌های تأمین مالی در بورس اوراق بهادار تهران. چشم‌انداز مدیریت مالی، 11(34)، 173-193.
سارنج، علیرضا؛ تهرانی، رضا؛ عباسی موصلو، خلیل و ندیری، محمد (1397). شناسایی رفتارهای معاملاتی و ریسک معامله‌گران اخلالگر در بازار سهام ایران. راهبرد مدیریت مالی، 6(3)، 31-58.
عباسی موصلو، خلیل؛ سارنج، علیرضا؛ تهرانی، رضا؛ ندیری، محمد (1398). بررسی رابطه معامله‌گری اخلالی و بازده سهم در بازار سهام ایران. نشریه چشم‌انداز مدیریت مالی، 9(25)، 77-99.
کاردان، بهزاد؛ ودیعی، محمدحسین و ذوالفقارآرانی، محمدحسین (1396). نقش تمایلات رفتاری (احساسات و هیجانات) سرمایه‌گذاران در ارزش‎گذاری شرکت. مجله دانش حسابداری، 8(4)، 7-35.
مهرانی، کیارش و معدنچی زاج، مهدی (1397). آزمون اثر احساسات و الگوی رفتار معاملات سرمایه‌گذاران بر بازده مازاد سهام در بورس اوراق بهادار تهران. راهبرد مدیریت مالی، 6(2)، 140-167.
نایب محسنی، شیدا؛ خلیفه سلطانی، سید احمد و حجازی، رضوان (1400). تدوین مدل رفتاری تصمیم‌گیری سرمایه‌گذاران فردی در بازار سرمایه ایران. تحقیقات مالی، 23(4)، 625-652.
نیکو، هانیه؛ ابراهیمی، سید کاظم و جلالی، فاطمه (1399). گرایش احساسی سرمایه‌گذار، نوسان‌پذیری غیرسیستماتیک و قیمت‌گذاری نادرست سهام در شرکت‌های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. راهبرد مدیریت مالی، 8(1)، 65-85.
وارث، حامد؛ آرین، حمیدرضا؛ آریانایکتا، بنیامین و بناءزاده، محمدجواد (1399). بررسی رفتار توده‌ای در بورس اوراق بهادار تهران با مدل چیانگ و ژنگ. تحقیقات مالی، 22(3)، 388-407.
همتی، داوود؛ رمضانی، علی و شایانفر، اکرم (1399). بررسی نقش تعدیلی درصد مالکیت سرمایه‌گذاران نهادی بر ارتباط بین گرایشات احساسی سرمایه‌گذاران، بازده سهام و نوسان قیمت سهام. دانش سرمایه‌گذاری، 9(33)، 57-78.
 
References
Abbasi Museloo, K., Saranj, A. & Tehrani, R., Nadiri, M. (2019). Investigating the relationship between noise trading and share returns in the Iran Stock market. Journal of Financial Management Perspective, 9(25), 77-99. (in Persian)
Aghababaei, M. E. & Aliyan, E. (2022). The Impacts of Investor Sentiment on Liquidity and its Volatility: Evidence from Tehran Stock Exchange. Financial Research Journal, 24(1), 61-80. (in Persian)
Aghababaei, M. E. & Madani, S. (2021). Investor sentiment and stock return synchronicity in Tehran Stock Exchange. Journal of Financial Management Perspective, 11(34), 95-115. (in Persian)
Aissia, D. B. (2016). Home and foreign investor sentiment and the stock returns. The Quarterly Review of Economics and Finance, 59, 71-77.‏
Assadi, G. & Morshedi, F. (2019). Investigating the effect of Investor Sentiment on the stock price crash risk in the Tehran Stock Exchange. ـJournal of Financial Management Perspective, 9(25), 9-30. (in Persian)
Baker, M. & Wurgler, J. (2006). Investor sentiment and the cross-section of stock returns. The Journal of Finance, 61(4), 1645-1680.‏
Baker, M. & Wurgler, J. (2007). Investor sentiment in the stock market. Journal of economic perspectives, 21(2), 129-152.‏
Barberis, N. & Thaler, R. (2003). Behavioral finance. George M. Constan.‏
Barberis, N., Shleifer, A. & Vishny, R. W. (1998) A model of investor sentiment. Journal of Financial Economics, 49, 307–43.
Bathia, D., Bredin, D. & Nitzsche, D. (2016). International sentiment spillovers in equity returns. International Journal of Finance & Economics, 21(4), 332-359.‏
Bayram, S. G. (2017). Rational–irrational investor sentiments and emerging stock market returns: A comparison from turkey. Journal of Emerging Market Finance, 16(3), 219-245.‏
Black, F. (1986). Noise. The journal of finance, 41(3), 528-543.‏
Brochado, A. (2020). Google search-based sentiment indexes. IIMB Management Review, 32(3), 325-335.‏
Brooks, C. (2019). Introductory Econometrics for Finance (4th ed.). Cambridge: Cambridge University Press.
Brown, G. W. & Cliff, M. T. (2004). Investor sentiment and the near-term stock market. Journal of empirical finance, 11(1), 1-27.‏
Brown, G. W. & Cliff, M. T. (2005). Investor sentiment and asset valuation. The Journal of Business, 78(2), 405-440.‏
Calafiore, P., Soydemir, G. & Verma, R. (2010). The impact of business and consumer sentiment on stock market returns: Evidence from Brazil. In Handbook of Behavioral Finance. Edward Elgar Publishing.‏
Chakraborty, M. & Subramaniam, S. (2020). Asymmetric relationship of investor sentiment with stock return and volatility: evidence from India. Review of Behavioral Finance, 12(4), 435-454.‏
Chau, F., Deesomsak, R. & Koutmos, D. (2016). Does investor sentiment really matter? International Review of Financial Analysis, 48, 221-232.‏
Chen, R., Yu, J., Jin, C. & Bao, W. (2019). Internet finance investor sentiment and return comovement. Pacific-Basin Finance Journal, 56, 151-161.‏
Chung, S. L., Hung, C. H. & Yeh, C. Y. (2012). When does investor sentiment predict stock returns?. Journal of Empirical Finance, 19(2), 217-240.‏
Coqueret, G. (2020). Stock-specific sentiment and return predictability. Quantitative Finance, 20(9), 1531-1551.‏
Daniel, K., Hirshleifer, D. & Subrahmanyam, A. (1998). Investor psychology and security market under and overreactions. The Journal of Finance, 53(6), 1839-1885.‏
 De Long, J. B., Shleifer, A., Summers, L. H. & Waldmann, R. J. (1990). Noise trader risk in financial markets. Journal of Political Economy, 98(4), 703-738.‏
DeVault, L., Sias, R. & Starks, L. (2019). Sentiment metrics and investor demand. The Journal of Finance, 74(2), 985-1024.‏
Fama, E. F. (1970). Efficient capital markets: A review of theory and empirical work. The Journal of Finance, 25(2), 383-417.‏
Firth, M., Wang, K. & Wong, S. M. (2015). Corporate transparency and the impact of investor sentiment on stock prices. Management Science, 61(7), 1630-1647.‏
Fisher, K. L. & Statman, M. (2000). Investor sentiment and stock returns. Financial Analysts Journal, 56(2), 16-23.‏
Gong, X., Zhang, W., Wang, J. & Wang, C. (2022). Investor sentiment and stock volatility: New evidence. International Review of Financial Analysis, 80, 102028.‏
Greenwood, R. & Shleifer, A. (2014). Expectations of returns and expected returns. The Review of Financial Studies, 27(3), 714-746.‏
Haidarpour, Farzaneh, Tari Verdi, Yadollah, Mehrabi, Maryam. (2013). The Impact of Investors' Emotional Tendencies on Stock Returns. Financial Knowledge of Securities Analysis, 6 (1), 1-13. (in Persian)
He, Z. (2020). Dynamic impacts of crude oil price on Chinese investor sentiment: Nonlinear causality and time-varying effect. International Review of Economics & Finance, 66, 131-153.‏
Hemmati, D., Ramazani, A. & Shayanfar, A. (2020). Investigating the moderating role of institutional investors ownership percentage on the relationship between investors' emotional tendencies, stock returns and stock price fluctuations. Journal of Investment Knowledge, 9(33), 57-78. (in Persian)
Hosseini, S.A. & Morshedi, F. (2019). The impact of investors' sentiments on the dynamics of Tehran Stock Exchange trading. Financial Accounting and Auditing Research, 11 (44), 1-22. (in Persian)
Jamshidi, N. & Ghalibaf Asl, H. (2018). Studying the Effect of Investors’ Personality on their Business Behavior and Investment Performance: Evidences of Tehran Stock Exchange. Financial Research Journal, 20(1), 75-90. (in Persian)
Jiang, S. & Jin, X. (2021). Effects of investor sentiment on stock return volatility: A spatio-temporal dynamic panel model. Economic Modelling, 97, 298-306.‏
Kardan, B., Vadeei, M. H. & ZolfagharArani, M. H. (2018). The role of behavioral tendencies (sentiment) of investors in valuation of the company. Journal of Accounting Knowledge, 8(4), 7-35. (in Persian)
Kim, Y. & Lee, K. Y. (2022). Impact of Investor Sentiment on Stock Returns. Asia-Pacific Journal of Financial Studies, 51(1), 132-162.‏
Kumar, A. & Lee, C. M. (2006). Retail investor sentiment and return comovements. The Journal of Finance, 61(5), 2451-2486.‏
Kumari, J. & Mahakud, J. (2015). Does investor sentiment predict the asset volatility? Evidence from emerging stock market India. Journal of Behavioral and Experimental Finance, 8, 25-39.‏
Lan, Y., Huang, Y. & Yan, C. (2021). Investor sentiment and stock price: Empirical evidence from Chinese SEOs. Economic Modelling, 94, 703-714.‏
Lee, W. Y., Jiang, C. X. & Indro, D. C. (2002). Stock market volatility, excess returns, and the role of investor sentiment. Journal of Banking & Finance, 26(12), 2277-2299.‏
Masoudi Alavi, S. H., Nadiri, M. & Saranj, A. R. (2021). The Dynamic Impact of Oil Price on Investor Sentiment in Tehran Stock Exchange: An Industry-Level Analysis. Iranian Journal of Finance, 5(3), 38-57.‏
Mehrani, K. & Madanchi zaj, M. (2018). The Test of the Effect of Investor Trading Behavior and Investors` Sentiment on Excess Return in Tehran Stock Exchange. Financial Management Strategy, 6(2), 140-167. (in Persian)
Mendel, B. & Shleifer, A. (2012). Chasing noise. Journal of Financial Economics, 104(2), 303-320.‏
Nayebmohseni, S., Khalifehsultani, S. A. & Hejazi, R. (2022). Developing a Behavioral Model of Individual Investors’ Decision-making in the Iranian Capital Market. Financial Research Journal, 23(4), 625-652. (in Persian)
Nikoo, H., Ebrahimi, K. & Jalali, F. (2020). The Relationship Between Investor Sentiment and Idiosyncratic Risk with Stock Mispricing: Evidence from Tehran Stock Exchange. Financial Management Strategy, 8(1), 65-85. (in Persian)
Osoolian, M., SadeghiSharif, S. J. & Sharifiana, V. (2021). The Effect of Investor Sentiment on the Formation of Bubbles in the Stock Market. Journal of Financial Management Perspective, 11(35), 91-118. (in Persian)
Pesaran, H.M. & Shin, Y. (1995). Autoregressive distributed lag modelling approach to cointegration analysis. DAE Working Paper Series No. 9514, Department of Applied Economics, University of Cambridge, Cambridge.
Pesaran, M. H., Shin, Y. & Smith, R. J. (2001). Bounds testing approaches to the analysis of level relationships. Journal of applied econometrics, 16(3), 289-326.‏
Ramsheh, M., Janati Manzari, A. & dadpanah, M. (2021). Investor Sentiment and Financing Decisions in Tehran Stock Exchange. Journal of Financial Management Perspective, 11(34), 173-193. (in Persian)
Rupande, L., Muguto, H. T. & Muzindutsi, P. F. (2019). Investor sentiment and stock return volatility: Evidence from the Johannesburg Stock Exchange. Cogent Economics & Finance, 7(1), 1600233.‏
Ryu, D., Ryu, D. & Yang, H. (2018). Investor sentiment and firm characteristics: Domestic evidence. Asian Review of Financial Research, 31(1), 1-38.‏
Saranj, A., Tehrani, R., Abbasi Museloo, K. & Nadiri, M. (2018). Identifying the Trading Behaviors and Risk of Noise Traders in the Iran Stock Market. Financial Management Strategy, 6(3), 31-58. (in Persian)
Sayim, M. & Rahman, H. (2015). An examination of US institutional and individual investor sentiment effect on the Turkish stock market. Global Finance Journal, 26, 1-17.‏
Seok, S. I., Cho, H. & Ryu, D. (2021). Stock Market’s responses to intraday investor sentiment. The North American Journal of Economics and Finance, 58, 101516.‏
Shefrin, H. & Statman, M. (1994). Behavioral capital asset pricing theory. Journal of financial and quantitative analysis, 29(3), 323-349.‏
Shen, J., Yu, J. & Zhao, S. (2017). Investor sentiment and economic forces. Journal of Monetary Economics, 86, 1-21.‏
Shiller, R. J. (2015). Irrational exuberance. In Irrational exuberance. Princeton university press.‏
Shleifer, A. & Summers, L. H. (1990). The noise trader approach to finance. Journal of Economic Perspectives, 4(2), 19-33.‏
Shleifer, A. & Vishny, R. W. (1997). The limits of arbitrage. The Journal of Finance, 52(1), 35-55.‏
Siganos, A., Vagenas-Nanos, E. & Verwijmeren, P. (2017). Divergence of sentiment and stock market trading. Journal of Banking & Finance, 78, 130-141.‏
Sims, C. A. (1980). Macroeconomics and reality. Econometrica: Journal of the Econometric Society, 1-48.‏
Smales, L. A. (2017). The importance of fear: investor sentiment and stock market returns. Applied Economics, 49(34), 3395-3421.‏
Tiwari, A. K., Abakah, E. J. A., Bonsu, C. O., Karikari, N. K. & Hammoudeh, S. (2022). The effects of public sentiments and feelings on stock market behavior: Evidence from Australia. Journal of Economic Behavior & Organization, 193, 443-472.‏
Vares, H., Arian, H., Aryanayekta, B. & Bannazadeh, M. J. (2020). Herd Behavior Analysis in Tehran Stock Exchange with Chiang and Zheng Model. Financial Research Journal, 22(3), 388-407. (in Persian)
Verma, R. & Verma, P. (2020). Investor sentiments and pricing errors. Review of Behavioral Finance.‏
Verma, R., Baklaci, H. & Soydemir, G. (2008). The impact of rational and irrational sentiments of individual and institutional investors on DJIA and S&P500 index returns. Applied Financial Economics, 18(16), 1303-1317.‏
Wang, W. (2020). Institutional investor sentiment, beta, and stock returns. Finance Research Letters, 37, 101374.‏
Yang, C. & Zhou, L. (2015). Investor trading behavior, investor sentiment and asset prices. The North American Journal of Economics and Finance, 34, 42-62.‏
Yu, J. & Yuan, Y. (2011). Investor sentiment and the mean-variance relation. Journal of Financial Economics, 100(2), 367-381.‏
Zhou, G. (2018). Measuring investor sentiment. Annual Review of Financial Economics, 10, 239-259.‏
تحقیقات مالی
دوره 26، شماره 3
1403
صفحه 598-629

فایل ها

هم رسانی

ارجاع به این مقاله

آمار