مدل تعیین ارزش تعادلی شرکت‌های نوپا با بهره‌گیری از روش اختیار معامله واقعی و در حضور هزینه نمایندگی

نوع مقاله : مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

1 استادیار، گروه مالی و بانکداری، دانشکده مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران.

2 استاد، گروه حسابداری، دانشکده مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران.

3 دانشیار، گروه مدیریت صنعتی، دانشکده مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران.

4 دانشجوی دکتری، گروه مدیریت مالی، دانشکده مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران.

چکیده

هدف: با توجه به اهمیت ارزش‌گذاری شرکت‌های نوپا برای سرمایه‌گذار و کارآفرین، این پژوهش به‌دنبال تعیین ارزشی است که موجب برقراری تعادل در انتظارهای آنان از طریق ارزش‌گذاری مناسب‌تر شود. در نتیجه انتظار می‌رود با در نظر گرفتن انعطاف‌پذیری در شرکت‌های نوپا از طریق روش اختیار معامله واقعی و همچنین در نظر گرفتن تأثیر توزیع غیرنرمال جریان‌های نقدی و هزینه‌های نمایندگی، ارزش‌گذاری دقیق‌تری انجام شود.
روش: ابتدا برای ارزش‌گذاری شرکت‌های نوپا، از روش اختیار معامله واقعی استفاده شد، سپس توزیع عایدات را غیر نرمال در نظر گرفته و از مدل بلک شولز تعدیل‌شده با چولگی و کشیدگی بهره برده شد. در گام بعدی، ارزش‌گذاری شرکت در حضور هزینه‌های نمایندگی صورت پذیرفت و در نهایت با تشکیل جعبه اجورث، نقطه تعادل سرمایه‌گذار و کارآفرین به دست آمد.
یافته‌ها: تجزیه و تحلیل داده‌های 10 شرکت نوپای موجود که توسط شرکت تأمین سرمایه نیز ارزش‌گذاری شده‌اند، نشان داد که با استفاده از مدل نهایی پژوهش، نتایج مناسب‌تری به دست می‌آید که از لحاظ آماری نیز، در سطح قابل اطمینانی تأیید شد.
نتیجه‌گیری: مدل نهایی پژوهش با لحاظ کردن دو عامل غیرنرمال توزیع عایدات و هزینه‌های نمایندگی در محاسبه ارزش اختیار معامله واقعی، روش برگزیده‌ای در ارزش‌گذاری شرکت‌های نوپا معرفی می‌شود که انعطاف موجود در تصمیم‌گیری را لحاظ می‌کند و می‌تواند  ضمن محاسبه نقطه تعادل مطلوبیت کارآفرین و سرمایه‌گذار در قالب جعبه اجورث، بی‌آنکه از نرخ‌های تنزیل متفاوت در شرکت‌های نوپا استفاده کند، ارزش تعادلی مناسب را به ‎دست‎آورد.

کلیدواژه‌ها

عنوان مقاله [English]

Model Determination for Equilibrium Valuation of Startup Companies Using Real Option Method in the Presence of Agency Cost

نویسندگان [English]

  • Seyed Majid Shariatpanahi 1
  • Meysam Amiri 1
  • Jafar Babajani 2
  • Mohammad Taghi Taghavi Fard 3
  • Elham Khalili 4
1 Assistant Prof., Department of Financial and Banking, Faculty of Management and Accounting, Allameh Tabataba’i University, Tehran, Iran.
2 Prof., Department of Accounting, Faculty of Management and Accounting, Allameh Tabataba’i University, Tehran, Iran.
3 Associate Prof., Department of Industrial Management, Faculty of Management and Accounting, Allameh Tabataba’i University, Tehran, Iran.
4 Ph.D. Candidate, Department of Financial Management, Faculty of Management and Accounting, University of Allameh Tabataba’i University, Tehran, Iran.
چکیده [English]

Objective: Given the importance of start-up companies valuation for investors and entrepreneurs, this study seeks to determine the value that balances their expectations through an appropriate valuation. As a result, it is expected that a more accurate valuation will be obtained by taking into account the flexibility available to start-up companies. This scan be done through the real option method, as well as by considering the effect of non-normal distribution of cash flows and agency costs.
Methods: In first step, the real option method is applied to value the startup companies. Then, Skewness and Kurtosis Adjusted Black Scholes Model is used, while considering the non-normal distribution of cash flows. In the next step, the valuation of the startup companies is done in the presence of agency cost. And finally, the equilibrium point of investor and entrepreneur is found by creating the Edgeworth box.
Results: Using data from ten startup companies in investment banks which have been valued by the investment banks, it is indicated that using the ultimate research model with the purpose of determining the equilibrium value by the Edgeworth box, will result in statistically acceptable values.
Conclusion: The final model presented in this research taking into consideration the two factors of non-normal distribution of cash flows and agency costs in calculating the value of real option as the preferred method in valuing start-ups, which includes flexibility in decision making, along with the calculation of the equilibrium point of entrepreneur and investor using the Edgeworth box has led to a good equilibrium value without the need to apply different discount rates in the different startup companies.

کلیدواژه‌ها [English]

  • Real option
  • Edgeworth box
  • Startup
  • Skewness and kurtosis adjusted Black-Scholes Model
  • Agency Cost

مراجع

تهرانی، رضا؛ نوربخش، عسگر (1387). نظریه‌های مالی (مدیریت مالی پیشرفته) (چاپ اول). تهران: انتشارات نگاه دانش.
جنابی، امید؛ دهمره قلعه نو، نظر (1398) . قیمت‌گذاری اوراق تبعی با استفاده از مدل هستون کسری ـ پرشی. تحقیقات مالی، 21(3)، 392-416.
چارخواه، چیا؛ فرطوسی، محمدرضا؛ ملایری، محسن (1393) .سرمایه‌گذاری در کسب‌وکارهای نوپا (استارت آپ‌ها) با نگاهی به وضعیت کشور و منطقه. تهران: مؤسسه فرهنگی هنری تقارب و تبادل فرهنگی، سلسله مطالعات تحلیلی، گزارش دوم، 1- 76.
دین محمدی، مصطفی؛ باقری بسطامی، مهدی (1390). تحلیل اثر ریسک بر توجیه‌پذیری پروژه‌های سرمایه‌گذاری: مقایسه مدل‌سازی یکپارچه ریسک با روش مونت کارلو و روش ارزیابی اختیار واقعی (مطالعه موردی: صنعت پتروشیمی). مجله مهندسی مالی و مدیریت اوراق بهادار، (19)، 153 – 177.
رحیمیان، نظام‎الدین؛ رضایی، فرزین؛ میرعبداالهی، فرانک سادات (1392). ارتباط میان ساختار مالکیت و عملکرد مالی شرکت‌های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران، راهبرد مدیریت مالی، 1(3)، 65- 88.
رضایی دولت آبادی، حسین؛ فتحی، سعید؛ یوسفان، ناهید (1396). آزمون مدل نمایندگی در قیمت‌گذاری دارایی سرمایه‌ای، تحقیقات مالی، 19(4)، 521- 534.
فخاری، حسین؛ ولی‌پور خطیر، محمد؛ موسوی، سیده مائده (1396). بررسی عملکرد شـبکه عصـبی بیـزین و لـونبرگ مـارکوات در مقایسه با مدل‌های کلاسیک در پیش‌بینی قیمت سهام شرکت‌های سرمایه‌گذاری. تحقیقات مالی، 19(2)، 299- 318.
فرجی دیزجی، سجاد (1392). تئوری اقتصاد خرد (چاپ دوم). تهران: انتشارات دانشگاه علوم اقتصادی.
نبی‎زاده، احمد؛ بهزادی، عادل (1397)، گشتاور مراتب بالاتر در بهینه‌سازی پرتفوی با در نظرگرفتن آنتروپی و استفاده از برنامه‌ریزی آرمانی چندجمله‌ای. تحقیقات مالی، 20(2)، 193- 210.
Ang, J. S., Cole, R.A. & Lin, J.W. (2000). Agency costs and ownership structure. The Journal of Finance, 55(1), 81-106.
Bank, M., & Wibmer, K. (2011). Start-up firm valuation: A real-options approach. Paper presented at the Midwest Finance Association 2012 Annual Meetings Paper. available at: http://ssrn.com/abstract=1928710.
Charkhah,C., Fartoosi, M. & Malayeri, M. (2014). Investing in emerging businesses (Statrups) looking at the state of the country and the region. Institute for cultural and contemporary art and cultural exchange, Tehran: series of analytical studies, 2 nd report. 1-76.
(in Persian)
Corrado, Ch. J., & Su, T. (1996). Skewness and kurtosis in S&P 500 index returns implied by option prices. Journal of Financial Research, 19(2), 175-192.
Damodaran, A. (2009). Valuing young, start-up and growth companies: estimation issues and valuation challenges. Available at SSRN 1418687.
Danthine, J. P., & Donaldson, J. B. (2014). Intermediate financial theory. Academic press.
Desache, G. (2014). How to value a start-up? The use of options to assess the value of equity in start-ups. Available in: www.vernimmen.net/ftp/Research_paper_v3.pdf.
Dinmohammadi, M.., & Bagheri Bastami, M. (2011). Analysis of the risk effect on the eligibility of investment projects: comparison of integrated risk modeling with monte Carlo method and real option validation (case study: petrochemical industry). 2nd Seminar of mathematics and Humanities and Financial Engineering, Allameh Tabatabei University, 19, 153-177. (in Persian)
Edgeworth, F. Y. (1994). Edgeworth on chance, economic hazard, and statistics: Rowman & Littlefield.
Fakhari, H., Valipourkhatir, M., Mousvi, S. M. (2017). Investigating Performance of Bayesian and Levenberg-Marquardt Neural Network in Comparison Classical Models in Stock Price Forecasting. Financial Research Journal, 19(2), 299-318. (in Persian)
Faraji Dizaji, S. (2012). Microeconomic Theory (2nd edition). Tehran: School of economic sciences. (in Persian)
Godinho, P. (2006). Monte Carlo estimation of project volatility for real options analysis. Journal of Applied Finance, 16(1), 15-30.
Hull, J. (2003). Options futures and other derivatives. Pearson Education India.
Jenabi, O., & Dahmarde Ghaleno, N. (2019). Subordinate Shares Pricing under Fractional-Jump Heston Model. Financial Research Journal, 21(3), 392- 416. (in Persian)
Jensen, M. C., & Meckling, W. H. (1986). Agency costs of FCF, corporate finance, and takeovers. The American Economic Review, 76(2), 323-329.‏
Kodukula, P., & Papudesu, C. (2006). Project valuation using real options: a practitioner's guide. J. Ross Publishing.
Lazear, E., & Rosen, Sh. (1981). Rank-order tournaments as optimum labor contracts. Journal of political Economy, 89(5), 841-864.
Martínez-Ceseña, E. A., & Mutale, J. (2011). Application of an advanced real options approach for renewable energy generation projects planning. Renewable and Sustainable Energy Reviews, 15(4), 2087-2094.
Milanesi, G.S., Pesce, G., & El Alabi, E. (2013). Technology-based startup valuation using real options with Edgeworth expansion. Journal of Finance and Accounting, 1(2), 54-61.
Nabizadeh, A., Behzadi, A. (2018). Higher Moments Portfolio Optimization Considering Entropy based on Polynomial Idealistic Programming. Financial Research Journal, 20 (2), 191-208. (in Persian)
Rahimian, N., Rezaei, F., & Mirabdollahi, F.S. (2013). Relationship Between Ownership Structure And Financial Performance Listed in Tehran Securities Exchange. Financial Management Strategy, 1(3), 65-88. (in Persian)
Rezaei Dolat Abadi, H., Fathi, S., & Yousofan, N. (2018). Testing Agency Model in Capital Asset Pricing. Financial Research Journal, 19(4), 521 - 534. (in Persian)
Payne, B. (2011). Startup valuation: Using several methods to determine the pre-money. available at: http:/billpayne.com/2011/03/04/startup-valuation-using-several-methods-to-determine-the-pre-money-valuation-of-pre-revenue-companies.html.
Ross, S. (1973). The economic theory of agency: The principal's problem. The American Economic Review, 63(2), 134-139.‏
Schöne, M. (2015). Capital budgeting implications. InReal Options Valuation, Springer Gabler, Wiesbaden.
Sievers, S., Mokwa, C.F., & Keienburg, G. (2013). The relevance of financial versus non-financial information for the valuation of venture capital-backed firms. European Accounting Review, 22(3), 467-511.
Siller-Pagaza, G., Otalora, G., & Cobas-Flores, E. (2006). The impact of real options in agency problem. Available in: https://pdfs.semanticscholar.org/7620/39b25573ab83b74c7f8d75 dbdeec0cad4887.pdf.
Spence, M., & Zeckhauser, R. (1978). Insurance, information, and individual action. Uncertainty in Economics, 333-343.
Tehrani, R. & Noorbakhsh, A. (2008). Financial Theories (Advanced Financial Management) (1st edition). Tehran: Negahe Danesh. (in Persian)
Varian, H. R. (2014). Intermediate Microeconomics: A Modern Approach (Ninth Edition). WW Norton & Company.
تحقیقات مالی
دوره 22، شماره 2
1399
صفحه 182-205

فایل ها

هم رسانی

ارجاع به این مقاله

آمار