تصمیمات تنظیم اهرم و ریسک سقوط قیمت سهام

نوع مقاله : مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

1 استادیار، گروه حسابداری، دانشگاه پیام نور، تهران، ایران.

2 دکتری، گروه اقتصاد، معاون اقتصادی اداره کل امور اقتصادی و دارایی خراسان جنوبی، بیرجند، ایران.

چکیده

هدف: تئوری‌های موجود در خصوص ساختار سرمایه نشان می‌دهد که‌عدم تقارن اطلاعاتی، عامل مهمی برای تعدیل اهرم هدف است. تئوری علامت‌دهی دربارۀ ساختار سرمایه نشان می‌دهد که بازار سهام به اعلان بدهی (سهام) واکنش مثبت (منفی) نشان می‌دهد. علاوه‌براین، تئوری تعادل پویا، به شرکت‌ها اجازه می‌دهد تا تعادل بین ساختار مالی زیر حد اهرم هدف و هزینه‌های تعدیل اهرم را در نظر بگیرند. بنابراین، بر اساس این نظریه، شرکت‌هایی که هزینه‌های معاملاتی بیشتری دارند، تمایل دارند که نسبت‌های اهرمی خود را با نرخ کمتری نسبت به اهداف خود تنظیم کنند. هدف مقالۀ حاضر، بررسی این موضوع است که آیا ریسک سقوط قیمت سهام، می‌تواند بر فرایند تصمیم‌گیری در خصوص تعدیل اهرم مالی تأثیر بگذارد یا خیر. با توجه به شواهد، انتظار می‌رود که با افزایش ریسک کاهش قیمت سهام، تمایل شرکت‌ها به تعدیل اهرم کاهش یابد.
روش: در این راستا نمونه‌ای شامل ۱۴۳شرکت پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار ایران، طی یک دوره زمانی ده‌ساله ۱۳۹۳ تا ۱۴۰۲ به‌روش حذفی انتخاب شد. برای تجزیه‌وتحلیل داده‌ها و آزمون فرضیه‌ها، از الگوی رگرسیون چندمتغیره با در نظر گرفتن اثرهای ثابت سال و صنعت استفاده شد.
یافته‌ها: نتایج نشان داد شرکت‌هایی که بیشتر در معرض ریسک سقوط قیمت سهام قرار دارند، سرعت تعدیل اهرم کمتری دارند. همچنین تأثیر ریسک سقوط قیمت بر سرعت تعدیل اهرم، می‌تواند تحت تأثیر میزان اهرم شرکت‌ها قرار گیرد.
نتیجه‌گیری: با دو نتیجه‌گیری جالب، می‌توان چگونگی اتخاذ تصمیم‌های ساختار سرمایه را تفسیر کرد. ابتدا، نتایج تجربی مطالعۀ حاضر نشان می‌دهد شرکت‌هایی که بیشتر در معرض خطر سقوط قیمت سهام هستند، نسبت‌های اهرمی خود را با سرعت کمتری به‌سمت اهرم هدف تعدیل می‌کنند. در توضیح این نتیجه می‌توان بیان کرد شرکت‌هایی که بیشتر در معرض خطر سقوط قیمت سهام هستند، ممکن است در تعدیل اهرم مالی خود با هزینه‌های مبادله‌ای بیشتری روبه‌رو باشند. شواهد اخیر در مورد ریسک سقوط قیمت سهام نشان می‌دهد که ریسک سقوط قیمت سهام باعدم تقارن اطلاعاتی مرتبط است. بنابراین، بر اساس تئوری تعادل پویا، شرکت‌هایی که هزینه‌های معاملات بالاتری دارند، تحمل بیشتری در اهرم‌های کمتر از اهرم هدف دارند و سرعت تعدیل اهرم کمتری دارند. دوم، نتایج تجربی مطالعه حاضر نشان داد که تأثیر سرعت تعدیل اهرم بر خطر سقوط قیمت سهام، به سطح اهرم مالی واقعی بستگی ندارد. با توجه به تئوری علامت‌دهی در مورد ساختار سرمایه، پیش‌بینی می‌شود که قیمت سهام پس از اعلام بدهی (سهم) افزایش (کاهش) داشته باشد. بنابراین در شرکت‌هایی که اهرم کمتری دارد با کاهش سرعت تعدیل اهرم، ریسک سقوط قیمت سهام افزایش می‌یابد؛ زیرا این شرکت‌ها معمولاً به انتشار سهام نیاز دارند. از سوی دیگر، برای شرکت‌هایی که اهرم بیشتری دارند، این اثر کمتر است؛ زیرا انتشار بدهی می‌تواند به آن‌ها کمک کند اخبار بد را پنهان کنند. بنابراین، انتظارات محققان در رابطه با نقش تعدیل اهرم مالی شرکت‌ها، در مورد رابطه بین ریسک سقوط قیمت سهام و سرعت تعدیل اهرم مالی تأیید نشد. از دلایل احتمالی این نتیجه، می‌توان به ضعف بازدهی بازار سرمایه ایران، حجم قابل توجه معاملات سرمایه‌گذاران تازه‌وارد به بازار و پایین بودن سطح اهرم مالی شرکت‌های نمونه اشاره کرد.

کلیدواژه‌ها

موضوعات

عنوان مقاله [English]

Decisions on Leverage Adjustment and Stock Price Crash Risk

نویسندگان [English]

  • Azam Pouryousof 1
  • Mahdi Saghafi 1
  • Mohsen Moodi 2
1 Assistant Prof., Department of Accounting, Payame Noor University, Tehran, Iran.
2 PhD., Department of Economics, Deputy of Economic of the Economic and Finance Administration of South Khorasan, Birjand, Iran.
چکیده [English]

Objective
Existing theories of capital structure indicate that information asymmetry is an important factor in adjusting target leverage. The signaling theory of capital structure shows that the stock market reacts positively (negatively) to the announcement of debt (equity). Furthermore, the dynamic trade-off theory allows firms to weigh the benefits of maintaining a financial structure below the target leverage level against the costs of adjusting leverage. Accordingly, this theory suggests that firms with higher adjustment costs tend to adjust their leverage ratios toward their targets at a slower speed. In this article, we examine whether stock price crash risk can affect the decision-making process regarding financial leverage adjustment. Thus, it is expected that as stock price crash risk increases, firms’ tendency to adjust their leverage decreases.
 
Methods
The study population was selected from the Tehran Stock Exchange based on four criteria. Data from 143 companies were collected for the period from 2013 to 2024, and the research models were estimated using multivariate regression, controlling for year and industry fixed effects.
 
 
Results
Stock price crash risk has a negative effect on the speed of leverage adjustment, and a firm’s leverage level does not moderate this relationship.
 
Conclusion
Two interesting findings may shed light on how dynamic capital structure decisions are made. First, the empirical results show that firms more exposed to stock price crash risk adjust their leverage ratios more slowly toward their target leverage ratio. This result can be explained by the fact that firms facing higher stock price crash risk encounter greater transaction costs when adjusting their financial leverage. Recent evidence on stock price crash risk indicates its association with information asymmetry. Therefore, in line with dynamic trade-off theory, firms with higher adjustment costs show greater tolerance for operating below optimal leverage and adjust more slowly toward their target leverage. Second, the empirical results reveal that the effect of stock price crash risk on the speed of financial leverage adjustment does not depend on the actual level of financial leverage. According to capital structure signaling theory, stock prices are predicted to increase (decrease) following the announcement of debt (equity) issuance. Thus, in firms with lower leverage, an increase in stock price crash risk reduces the speed of leverage adjustment, as they typically need to issue equity. On the other hand, for firms with higher leverage, this effect is weaker because issuing debt can help conceal bad news. Consequently, the researchers’ expectations regarding the moderating role of firms’ financial leverage on the relationship between stock price crash risk and the speed of leverage adjustment were not confirmed. Possible reasons for this result include the weak efficiency of the Iranian capital market, the substantial trading volume of new investors entering the market, and the generally low level of financial leverage among the sample firms.

کلیدواژه‌ها [English]

  • Lever adjustment speed
  • Price crash risk
  • Target leverage

مراجع

اسکندری، رامین و کردستانی، غلامرضا (1403). هزینه‌‏های نمایندگی و ارتباط ریسک درماندگی مالی با ریسک سقوط قیمت سهام. راهبرد مدیریت مالی، 12(12)، 87- 112.
افلاطونی، عباس (1396). اقتصادسنجی در پژوهش‌های مالی و حسابداری. انتشارات ترمه. تهران.
دولو، مریم و سعادت، علی (1397). بازگشت اهرم به میانگین و عدم تقارن در سرعت تعدیل ساختار سرمایه. پژوهش‌های حسابداری مالی، (74)، 35- 55.  
رامشه، منیژه و قره‌خانی، محسن (1397). سرعت تعدیل اهرم در بورس اوراق بهادار تهران. چشم‌انداز مدیریت مالی، (22)، 113-134.
زمانی سبزی، مهدی؛ سعیدی، علی و حسنی، محمد (1399). سرعت تعدیل ساختار سرمایه و تأثیر دوران رونق و رکود بر آن: شواهدی از شرکت‌‏های پذیرفته‌شده در بورس اوراق بهادار تهران. تحقیقات مالی، 22(2)، 160- 181.
شرفی، غلامرضا؛ فتحی هفشجانی، کیامرث و احمدی، فائق (1402). شناسایی عوامل مؤثر بر ریسک تأمین مالی پروژه. تحقیقات مالی، 25(3)، 485- 507.
محسنی ملکی رستاقی، بهرام؛ شعری آناقیز، صابر؛ رحمانی، علی و بولو، قاسم (1394). انعطاف‌پذیری مالی و تصمیمات ساختار سرمایه در شرکت‌‏های پذیرفته شده در بورس اوراق بهادار تهران. مطالعات تجربی حسابداری مالی، 12(46)، 9-26.
شعری آناقیز، صابر؛ رحمانی، علی؛ بولو، قاسم و محسن ملکی، بهرام (1394). انعطاف‌پذیری مالی و سرعت تعدیل ساختار سرمایه. دانش حسابداری مالی، 2(5)، 73- 87.
شکرخواه، جواد و تمنده، سید حمید (1399). بررسی تأثیر ارزش‌‏های گذشته بازار بر تصمیمات سرمایه‌گذاری و تغییرات اهرم تجمعی شرکت‌‏ها از منظر تئوری زمان‌بندی بازار. مطالعات تجربی حسابداری مالی، 17(65)، 61- 83.
عباس‏‌زاده، محمدرضا؛ لاری دشت‌بیاض، محمود و پوریوسف، اعظم (1401). مسئولیت‌پذیری اجتماعی شرکتی بیشتر، سرعت تعدیل اهرم کمتر: یک واقعیت؟ راهبرد مدیریت مالی، 10(4)، 103- 124.
گرجی، امیرمحسن و راعی، رضا (1394). تبیین سرعت تعدیل ساختار سرمایه بهینه با تأکید بر بازار رقابت محصول. دانش تحلیل اوراق بهادار، 8(25)، 43- 67.
ناظمی اردکانی، مهدی و زارع، امیرحسین (1395). بررسی تأثیر حاکمیت شرکتی بر سرعت تعدیل ساختار سرمایه با استفاده از روش گشتاور تعمیم یافته. چشم‌انداز مدیریت مالی، 6 (3)، 43- 59.
هاشمی، سیدعباس و کشاورزمهر، داوود (1394). بررسی عدم تقارن سرعت تعدیل ساختار سرمایه: مدل آستانه‌ای پویا. مهندسی مالی و مدیریت اوراق بهادار، 6(23)، 59-78.
 
References
Abbas Zadeh, M.R., Lari Dasht Beyaz, M. & Pouryousof, A. (2022). More corporate social responsibility, less leverage adjustment speed: a reality? Financial Management Strategy, 10(4), 103-124. (in Persian)
Aflatoni, A. (2016). Econometrics in financial and accounting research. Terme publications. Tehran. (in Persian)
An, H. & Zhang, T. (2013). Stock price synchronicity, crash risk, and institutional investors. J. Corp. Finance, 21, 1–15.
An, Z., Li, D. & Yu, J. (2015). Firm crash risk, information environment, and speed of leverage adjustment. Journal of Corporate Finance, 31, 132–151
Ball, R., Robin, A. & Wu, J. S. (2008). Incentives Versus Standards: Properties of Accounting Income in Four East Asian countries. Journal of Accounting and Economics, 36(1- 3), 235-270.
Ben-Nasr, H. & Ghouma, H. (2018). Employee welfare and stock price crash risk. Journal of Corporate Finance, 48, 700–725.
Bushman, R. M., Piotroski, J.D. & Smith, A.J. (2004). What determines corporate transparency? J. Account. Res, 42, 207–252.
Byoun, S. (2008). How and when do firms adjust their capital structures toward targets? Journal of Finance, 63 (6), 3069-3096.
Callen, J. L. & Fang, X. (2015). Short interest and stock price crash risk. Journal of Banking & Finance, 60, 181–194.
Chen, J., Hong, H., Stein, J. C. (2017). Forecasting crashes: trading volume, past returns, and conditional skewness in stock prices. J. Finance. Econ. 61, 345–381.
Cuong, N. M. (2012). Essays on Corporate Capital Structure and Cash Holdings, University of Manchester.
Dolo, M. & Saadat, A. (2017). Reversion of leverage to the mean and asymmetry in capital structure adjustment speed, Financial Accounting Research, (35), 55-74. (in Persian)
Eskandari, R. & Kordestani, G. (2024). Agency Costs and the Relationship between Financial Distress Risk and Stock Price Crash Risk. Financial Management Strategy, 12 (12), 87-112. (in Persian)
Fama, E. F. & French, K.R. (2002). Testing trade-off and pecking order predictions about dividends and debt. Rev. Finance. Stud, 15, 1–33.
Faulkender, M., Flannery, M. J., Hankins, K.W. & Smith, J.M. (2012). Cash flows and leverage adjustments. J. Finance. Econ., 103, 632–646.
Fischer, E.O., Heinkel, R. & Zechner, J. (1989). Dynamic capital structure choice: theory and tests. J. Financ, 44, 19–40.
Flannery, M.J., Rangan, K. P. (2006). Partial adjustment toward target capital structures. J. Finance. Econ, 79, 469–506.
Ghose, B. & Chandra Kabra, K. (2020). Does Growth Affect Firms’ Leverage Adjustment Speed? A Study of Indian Firms, Business Perspectives and Research, February, 1-17.
Goldstein, R., Nengjiu, J. & Leland, H. (2001). An EBIT-based model of dynamic capital structure. J. Bus. 74, 483–512.
Graham, J. (2000). How Big Are the Tax Benefits of Debt? The Journal of Finance, 33(3), 7377- 7307.
Gurji, A. M & Rai, R. (2014). Explaining the speed of adjusting the optimal capital structure with emphasis on product competition market. Knowledge of securities analysis, 8(25), 43-67. (in Persian)
Hashemi, S. A. &  Keshavarzamehr, D. (2014). Investigating the asymmetry of capital structure adjustment speed: a dynamic threshold model. Financial engineering and securities management, 6(23), 59-78. (in Persian)
Hong, H. & Stein, J. C. (2003). Differences of opinion, short-sales constraints, and market crashes. Review of Financial Studies, 16(2), 487–525.
Hutton, A. P., Marcus, A. J. & Tehranian, H. (2009). Opaque financial reports, R2, and crash risk. J. Finance. Econ. 94, 67–86.
Jin, L. & Myers, S. C. (2006). R2 around the world: new theory and new tests. J. Financ. Econ. 79, 257–292.
Jin, M., Zhao, S. & Kumbhakar, S. C. (2020). Information asymmetry and leverage adjustments: a semiparametric varying-coefficient approach, Royal Statistical Society, 183(3), 581-605.
Jung, H. W., Yn, J. & Zeng, Q. (2020). Leverage Dynamics under Segmented Equity and Debt Markets, Available at SSRN: https://ssrn.com/abstract=3528729 .
Kim, J.B., Li, Y. & Zhang, L. (2011a). Corporate tax avoidance and stock price crash risk: firm-level analysis. J. Financ. Econ., 100, 639–666.
Kim, J.B., Li, Y. & Zhang, L. (2011b). CFOs versus CEOs: equity incentives and crashes. J. Financ. Econ. 101, 713–730.
Kim, J.B. & Zhang, L. (2014). Financial reporting opacity and expected crash risk: evidence from implied volatility smirks. Contemp. Account. Res., 31, 851–875.
Kim, Y., Li, H. & Li, S. (2014). Corporate social responsibility and stock price crash risk. J. Bank. Finance., 43, 1–13.
Leary, M. T., Roberts, M. R. (2005). Do firms rebalance their capital structures? J. Finance. 60, 2575–2619.
Myers, S. C. (1984). The capital structure puzzle. J. Finance. 39, 575–592.
Myers, S. C. & Majluf, N. S. (1984). Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have. J. Finance Econ., 13, 187–221.
Nazimi Ardakani, M. & Zare, A. H. (2015). Investigating the effect of corporate governance on the speed of capital structure adjustment using the generalized torque method, Financial Management Perspective, 6 (3), 43-59. (in Persian)
Noe, T. H. (1988). Capital structure and signaling game equilibria. Rev. Finance Stud., 1, 331–355.
Oztekin, O. & Flannery, M. J. (2012). Institutional determinants of capital structure adjustment speeds. J. Finance. Econ., 103, 88–112.
Ramsheh, M. & Qarakhani, M. (2017). Speed of leverage adjustment in Tehran Stock Exchange. Financial Management Perspective, (22), 113-134. (in Persian)
Ross, S. A. (1997). The determination of financial structure: the incentive-signalling approach. Bell J. Econ., 8, 23–40.
Samaniego-Medina, R. & Pietro, F.D. (2019). Rating and capital structure: How do the signs affect the speed of adjustment? J Int Financ Manage Account., 2019, 1–15.
Sharafi, G., Fathi Hafshejani, K. & Ahmadi, F. (2023). Identifying Factors Affecting Project Financing Risk. Financial Research, 25 (3), 485-507. (in Persian)
Shekarkhah, J. & Tamandeh, S. H. (2020). Examine the Effect of Market Past Values on Investment Decisions and Cumulative Leverage Changes of Firms from the Perspective of Market Timing Theory. Empirical Studies in Financial Accounting, 17(65), 61-83. doi: 10.22054/qjma.2020.47068.2071 (in Persian)
Sheri Anaghiz, S., Rahmani, A., Bolo, Q. & Mohseni Maleki, B. (2014). Financial flexibility and capital structure adjustment speed, financial accounting knowledge, 2(5), 73-87.
(in Persian)
Mohseni Maleki, B., Sheri Anaghiz, S., Rahmani, A. & Bolo, Q. (2015). Financial flexibility and Capital Structure Decisions of companies listed in Tehran Stock Exchange (TSE). Empirical Studies in Financial Accounting, 12(46), -. doi: 10.22054/qjma.2020.1882.1093 (in Persian)
Smith, D. J., Chen, J. & Anderson, H. D. (2015). The influence of firm financial position and industry characteristics on capital structure adjustment, Accounting and Finance, 55(4), 1135-1169.
Strebulaev, I. A. (2007). Do tests of capital structure theory mean what they say? J. Finance. 62, 1747–1787.
Tasc_on, M. T., Castro, P., Fernandez-Cuesta, C. & Castãno, F.J. (2020). Environmental transaction costs and speed of adjustment to target debt in European carbon emitters, Journal of Cleaner Production, 256, 1-10.
Touil, M. & Mamoghli, C. (2020). Institutional environment and determinants of adjustment speed to the target capital structure in the MENA, region, Borsa Istanbul Review, https://doi.org/10.1016/j.bir.2019.12.003
Warr, R.S., Elliott, W.B., Koeter-Kant, J. & Oztekin, O. (2012). Equity mispricing and leverage adjustment costs. J. Finance. Quant. Anal. 47, 589–616.
Wojewodzki, M., Poon, W.P.H & Shen, J. (2018). The role of credit ratings on capital structure and its speed of adjustment: an international study, the European journal of finance, 2(9), 735–760.
Zamani Sabzi, M., Saeedi, A. & Hassani, M. (2020). The Speed of Capital Structure Adjustment and the Impact of Boom and Recession Periods on It: Evidence from Companies Listed on the Tehran Stock Exchange. Financial Research, 22 (2), 160-181. (in Persian)
تحقیقات مالی
دوره 28، شماره 1
1405
صفحه 161-186

فایل ها

هم رسانی

ارجاع به این مقاله

آمار