فراتحلیلی بر نقش متغیرهای کنترلی در نتایج مطالعات مرتبط با تأثیر عدم تقارن اطلاعاتی بر هزینۀ سرمایۀ سهام

نوع مقاله : مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

1 دانشجوی دکتری، گروه حسابداری، واحد نجف آباد، دانشگاه آزاد اسلامی، نجف آباد، ایران.

2 استاد، گروه حسابداری، واحد نجف آباد، دانشگاه آزاد اسلامی، نجف آباد، ایران.

3 استادیار، گروه حسابداری، واحد نجف آباد، دانشگاه آزاد اسلامی، نجف آباد، ایران.

4 دانشیار، گروه مدیریت، دانشکده علوم اداری و اقتصاد، دانشگاه اصفهان، اصفهان، ایران.

10.22059/frj.2024.374064.1007581

چکیده

هدف: شواهد تجربی در خصوص تأثیر عدم‌تقارن اطلاعاتی بر هزینۀ سرمایۀ سهام، تعارض مداومی را نشان می‌دهد. برخی مطالعات این رابطه را مثبت، برخی منفی و برخی غیرمعنادار ارزیابی کرده‌اند. از جمله عوامل مؤثر در این واگرایی، نقش متغیرهای کنترلی است. تعداد متغیرهای کنترلی قابل استفاده زیاد است؛ اما استفاده از برخی از آن‌ها به نتایج آسیب می‌زند و برخی دیگر، دقت پژوهش را زیاد می‌کند. در این فراتحلیل با توجه به متغیرهای کنترلی با تکرار بال که در پژوهش‌های قبلی استفاده شده است، تلاش می‌شود تا بررسی شود که وجود کدام متغیرهای کنترلی در معادله، نسبت به‌عدم وجود آن ضریب رگرسیون را به‌طور جدی تغییر می‌دهد.
روش: با ترکیب یافته‌های ۳۵ مقاله منتشر شده بین سال‌های ۱۹۸۶ و ۲۰۲۲ که در مجموع، ۱۹۸ آزمون را شامل می‌شود، تعامل ظریف بین عدم‌تقارن اطلاعات و هزینۀ سرمایه روشن شده است. این فراتحلیل در چند مرحله اجرا شده است: ۱. عدم‌تقارن اطلاعاتی به‌عنوان متغیر مستقل و هزینۀ سرمایۀ سهام به‌عنوان متغیر وابسته تعیین شد و متغیرهای کنترلی، شامل نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار، بتای بازار، اندازۀ شرکت و نوع مالکیت، نوسان‌های بازده سهام، اهرم و رشد در ارزیابی لحاظ شد؛ ۲. به‌طور دقیق، پایگاه‌های دادۀ برجسته از جمله ساینس دایرکت، امرالد، گوگل اسکالر، شبکۀ تحقیقات علوم اجتماعی (SSRN) و ریسرچ گیت جست‎وجو شد و در مجموع، ۱۸۸ مقاله بر اساس کلمات کلیدی مرتبط استخراج شد؛ ۳. مقاله‌ها برای اطمینان از هم‌سویی با فرضیه‌های پژوهش غربالگری شد و مطالعاتی مدنظر قرار گرفت که اطلاعات اندازۀ اثر را ارائه و از روش‌های هم‌بستگی استفاده کرده‌اند. در نهایت، ۳۵ مطالعۀ منتشر شده بین سال‌های ۱۹۸۶ و ۲۰۲۲، شامل ۱۹۸ اندازۀ اثر، فراتحلیل شد؛ ۴. اطلاعات کلی و جزئیات مربوط به اندازۀ اثر، به‌دقت از مقاله‌های انتخابی استخراج شده است؛ ۶. برای هر نمونه، اندازۀ اثر که با r نشان داده شده است، محاسبه شد؛ ۷. اندازه‌های اثر با در نظر گرفتن میانگین‌های وزنی و محاسبۀ خطای نمونه‌گیری ترکیب شد؛ ۸. همگنی اندازۀ اثر ارزیابی شد.
یافته‌ها: چشم‌انداز تجربی در خصوص رابطۀ بین عدم‌تقارن اطلاعات و هزینۀ سرمایۀ سهام، واگرایی‌های جالبی را نشان داد. برای پرداختن به این موضوع، از رویکرد فراتحلیل استفاده شد که تأثیر متفاوت متغیرهای کنترلی را بر این رابطه نشان می‌دهد. یافته‌ها نشان‌دهندۀ تنوع شایان توجه در اندازه‌های اثر در بین مطالعات است. در نتیجه، از مدل اثرهای تصادفی برای محاسبۀ اندازۀ اثر تجمعی استفاده شد. متغیرهای کنترلی، در شکل دادن به رابطۀ عدم‌تقارن اطلاعاتی و هزینۀ سرمایۀ سهام نقش محوری ایفا می‌کنند. به‌طور خاص، گنجاندن متغیرهای کنترلی مانند نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار، بتای بازار، اندازۀ شرکت و نوع مالکیت، ارتباط بین عدم‌تقارن اطلاعات و هزینۀ سرمایۀ سهام را کاهش می‌دهد. در مقابل، نوسان‌های بازده سهام، اهرم و رشد شرکت این رابطه را تغییر نمی‌دهد. تحلیل نیرومندی، یافته‌های اولیه را تأیید می‌کند.
نتیجه‌گیری: پژوهشگران تجربی، اغلب باعدم قطعیت‌های مربوط به انتخاب متغیرهای کنترلی مناسب هنگام رگرسیون هزینۀ سرمایۀ سهام روی عدم‌تقارن اطلاعات دست‌وپنجه نرم می‌کنند. در این زمینه، به یک سؤال مهم پرداخته شده است: کدام متغیرها باید به‌عنوان متغیر کنترلی برای افزایش واقع‌گرایی نتایج تجربی عمل کنند؟ در این پژوهش، چهار متغیر کنترلی بر رابطۀ مد نظر تأثیر دارند: ارزش دفتری به ارزش بازار، بتای بازار، اندازۀ شرکت و نوع مالکیت. وجود این متغیرها در معادلۀ رگرسیون نتیجه را به‌طور معناداری تغییر می‌دهد.

کلیدواژه‌ها

موضوعات

عنوان مقاله [English]

A Meta-analysis of the Role of Control Variables in Studies on the Impact of Information Asymmetry on the Cost of Equity Capital

نویسندگان [English]

  • Farzad Nasehpoor 1
  • Mehdi Abzari 2
  • Ehsan Kamali 3
  • Saeed Fathi 4
1 Ph.D. Candidate, Department of Accounting, Najafabad Branch, Islamic Azad University, Najafabad, Iran.
2 Prof., Department of Accounting, Najafabad Branch, Islamic Azad University, Najafabad, Iran.
3 Assistant Prof., Department of Accounting, Najafabad Branch, Islamic Azad University, Najafabad, Iran.
4 Associate Prof., Department of Management, Faculty of Administrative Sciences and Economics, University of Isfahan, Isfahan, Iran.
چکیده [English]

Objective
Empirical evidence on the impact of information asymmetry on the cost of equity capital reveals ongoing inconsistencies in the literature. While some studies report a positive relationship, others find it to be negative or statistically insignificant. A significant factor contributing to this divergence is the role of control variables. Although there exists a wide range of potential control variables, the inclusion of certain variables may distort the results, whereas others can enhance the accuracy of the research findings. This meta-analysis aims to investigate which control variables, based on those repeatedly employed in prior studies, significantly influence the regression coefficient in comparison to their exclusion.
Methods
The empirical examination of the relationship between information asymmetry and the cost of equity capital revealed notable divergences. To investigate this issue, a meta-analysis approach was employed, highlighting the varying effects of control variables on this relationship. This meta-analysis synthesizes the findings from 35 studies published between 1986 and 2022, encompassing a total of 198 tests, to illuminate the intricate relationship between information asymmetry and the cost of equity capital. The analysis was carried out in multiple stages: information asymmetry was designated as the independent variable, and the cost of equity capital was identified as the dependent variable. Control variables included the book-to-market ratio, market beta, company size, type of ownership, yield fluctuations, equity, leverage, and growth. Comprehensive searches were conducted in prominent databases such as Science Direct, Emerald, Google Scholar, SSRN, and ResearchGate, resulting in the extraction of 188 articles based on pertinent keywords. The articles were screened for alignment with the research hypotheses, focusing on studies that provided effect size information and employed correlation methods. Consequently, 35 studies published between 1986 and 2022, incorporating 198 effect sizes, were selected for meta-analysis. Relevant general information and details about effect sizes were meticulously extracted from the selected articles. For each sample, the effect size, denoted as r, was calculated. Effect sizes were aggregated using weighted means, accounting for sampling error. Finally, the homogeneity of effect sizes was assessed.
 
Results
The findings indicate considerable variation in effect sizes across the studies analyzed. Consequently, a random effects model was utilized to calculate the cumulative effect size. Control variables play a crucial role in shaping the relationship between information asymmetry and the cost of equity capital. Specifically, the inclusion of control variables such as the book-to-market ratio, market beta, firm size, and ownership type tends to diminish the strength of this relationship. In contrast, factors such as stock return volatility, leverage, and firm growth do not significantly alter this relationship. A robustness analysis further corroborates these preliminary findings.
 
Conclusion
Empirical researchers often face challenges in selecting appropriate control variables when examining the relationship between information asymmetry and the cost of equity capital. This raises a critical question: which control variables should be included to enhance the validity and reliability of the empirical results? This study identifies four key control variables that significantly impact the observed relationship: the book-to-market ratio, market beta, firm size, and ownership type. Incorporating these variables into the regression model substantially alters the outcomes of the analysis.
 

کلیدواژه‌ها [English]

  • Control variables
  • Cost of capital
  • Effect size
  • Information asymmetry
  • Meta-analysis

مراجع

عرب مازار یزدی، محمد؛ دولو، مریم؛ بدری، احمد (1393). قیمت‌گذاری ریسک غیرسیستماتیک: شواهدی مبتنی بر محتوای اطلاعاتی سود. پژوهش‌های تجربی حسابداری، 11(3)، 1-19.
علیجانی، مهرزاد و نژاد حسینیان، فاطمه (1403). تأثیر نقدشوندگی سهام بر بازدهی در شرایط اطلاعات نامتقارن و محدودیت‌های تأمین مالی. تحقیقات مالی، 26(1)، 105-129.
 
References
Admati, A. R. & Pfleiderer, P. (1988). A theory of intraday patterns: Volume and price variability. Review of Financial Studies, 1 (1), 3-40. https://doi.org/10.1093/rfs/1.1.3.
Agarwal, P. & O’Hara, M. (2007). Information Risk and Capital Structure. Working Paper. Available at: /http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm? abstract_id=939663S.
Ahmed, A. H., Tahat, Y., Eliwa, Y. & Burton, B. (2022). Earnings quality and the cost of equity capital: Evidence on the impact of legal background. International Journal of Accounting and Information Management, 29 (4), 631-650. https://doi.org/10.1108/IJAIM-05-2021-0092
Akins, B., Ng, J. & Verdi, R. S. (2011). Investor competition over information and the pricing of information asymmetry. Accounting Review. 87 (1), 35-58. https://doi.org/10.2308/accr-10157
Alencar, C.R. (2005). Cost of equity capital and disclosure level in Brazilian companies. Brazilian Business Review, 2 (1), 1-12. https://doi.org/10.15728/bbr.2005.2.1.1
Alijani, M. & Nezhad Hossseinian, F. (2024). The Impact of Stock Liquidity on Returns under Asymmetric Information and Financial Constraints. Financial Research Journal, 26 (1), 105-129. https://doi.org/10.22059/FRJ.2023.365763.1007514 (in Persian)
Amihud, Y. (2002). Illiquidity and stock returns: cross-section and time series effects. Journal of Financial Markets, 5, 31-56. https://doi.org/10.1016/S1386-4181(01)00024-6.
Arabmazar Yazdi, M., Davallou, M. & Badri, A. (2014). Idiosyncratic Risk Pricing: Evidence based Information Content of Earnings. Journal of Empirical Research in Accounting, 4(11), 1-19. https://doi.org/10.22051/jera.2014.608 (in Persian)
Aslan, H., Easley, D., Hvidkjaer, S. & O’Hara, M. (2011). The characteristics of informed trading: implications for asset pricing. Journal of Empirical Finance, 18 (5), 782–801.
Beaver, W., Kettler, P. & Scholes, M. (1970). The Association Between Market Determined and Accounting Determined Risk Measures, The Accounting Review, 45(4), 654-682.
Berk, J. B. (1995). A Critique of Size-Related Anomalies. Review of Financial Studies, 8, 275-286. https://doi.org/10.1093/rfs/8.2.275.
Białkowski, J. & Perera, D. (2019). Stock index futures arbitrage: Evidence from a meta-analysis. International Review of Financial Analysis, 61, 284-294. https://doi.org/10.1111/j.1911-3846.1998.tb00547.x
Botosan, C. A. & Plumlee, M. (2002a). Assessing the Construct Validity of Alternative Proxies for Expected Cost of Equity Capital. The Accounting Review, 80(1), 21- 53.  http://ssrn.com/abstract=310181
Botosan, C. A. & Plumlee, M. (2002b). A Re-examination of disclosure level and the expected cost of equity capital. Journal of Accounting Research, 40(1), 21-40. https://doi.org/10.1111/1475-679X.00037
Botosan, C. A. (2000). Evidence that greater liquidity lowers the cost of capital. Journal of Applied Corporate Finance, 12(4), 60-69. https://doi.org/10.1111/j.1745-6622.2000.tb00019.x
Botosan, C. A., Plumlee, M. & Xie, Y. (2004). The role of private information precision in determining cost of equity capital. Review of Accounting Studies, 65(3), 221-265. https://doi.org/10.1023/B:RAST.0000028188.71604.0a
Bushman, R., Chen, Q., Engel, E. & Smith, A. (2004). Financial accounting information, organizational complexity and corporate governance systems. Journal of Accounting and Economics, 37, 167-201. https://doi.org/10.1016/j.jacceco.2003.09.005
Claus, J. & Thomas, J. (2001). Equity premia as low as three percent? Evidence from analysts' earnings forecasts for domestic and international stock markets. Journal of Finance, 56, 1629-1666. https://doi.org/10.1111/0022-1082.00384
Cohen, B.D. & Dean, T. J. (2005). Information asymmetry and investor valuation of IPOs: top management team legitimacy as a capital market signal. Strategic Management Journal, 26, 683-690. https://doi.org/10.1002/smj.463
Core, J., Guay, W. & Verdi. R., (2008). Is accruals quality a priced risk factor? Journal of Accounting and Economics, 46(1), 2-22. https://doi.org/10.1016/j.jacceco.2007.08.001
Demirkan, S., Radhakrishnan, S. & Urcan, O. (2012). Discretionary accruals quality cost of capital, and diversification. Journal of Accounting, Auditing and Finance, 27(4), 496–526. https://doi.org/10.1177/0148558X11409162
Derrien, F. & Kecskés, A. (2013). The real effects of financial shocks: Evidence from exogenous changes in analyst coverage. The Journal of Finance, 68(4), 1407-1440.
Easley, D. & O’Hara, D. (2004). Information and the cost of capital. Journal of Finance, 59, 1553-1583. https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.2004.00672.x
Easley, D., Hvidkjaer, S. & O’Hara, M. (2002). Is information risk a determinant of asset returns? Journal of Finance, 57, 2185-221. https://doi.org/10.1111/1540-6261.00493
Espinosa, M. & Trombetta, M., (2007). Disclosure interactions and the cost of equity capital: Evidence from the spanish continuous market. Journal of Business Finance and Accounting, 34(9/10), 1371-1392. https://doi.org/10.1111/j.1468-5957.2007.02064.x
Fama, E. F. & French, K. R. (1992). The cross section of expected stock returns. Journal of Finance, 47 (2), 427-465. https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.1992.tb04398.x.
Fama, E. F. & French, K. R. (1993). Common risk factors in the returns on stocks and bonds. Journal of Financial Economics, 33, 3-56. https://doi.org/10.1016/0304-405X(93)90023-5
Fama, E. F. & French, K. R. (1997). Industry costs of equity. Journal of Financial Economics, 93, 153-194. https://doi.org/10.1016/S0304-405X(96)00896-3
Feng, Z. (2021). How does information asymmetry affect REIT investments? Cost of capital, performance, and executive compensation. Journal of Real Estate Portfolio Management, 27, 1-19. https://doi.org/10.1080/10835547.2021.1967676
Fu, R., Kraft, A. & Zhang, H., (2012). Financial reporting frequency, information asymmetry, and the cost of equity. Journal of Accounting and Economics, 54, 132-149. https://doi.org/10.1016/j.jacceco.2012.07.003
Glass G. V., McGaw, B. & Smith M. L. (1981). Meta-analysis in social research. Beverly Hill, CA: Sage.
Grossman, S. J. & Stiglitz, J. E. (1980). On the impossibility of informationally efficient markets, American Economic Review. 70 (3), 393-408. https://www.jstor.org/stable/1805228.
Hardin, W. & Hill, M. (2011). Credit line availability and utilization in REITs. Journal of Real Estate Research, 33(4), 507-530.
Houqe, M. N., Ahmed, K. & Zijl, T. (2017). Audit quality, earnings management, and cost of Eequity capital: Evidence from India. International Journal of Auditing, 21, 177-189. https://doi.org/10.1111/ijau.12087.
Jiambalvo, J., Rajgopal, S. & Venkatachalam, M., (2002). Institutional ownership and the extent to which stock prices reflect future earnings. Contemporary Accounting Research, 19 (1), 117-145. https://doi.org/10.1506/EQUA-NVJ9-E712-UKBJ.
Kent, P. & Ung, K. (2003). Voluntary disclosure of forward-looking earnings information in Australia. Australian Journal of Management, 28 (3), 273-285. https://doi.org/10.1177/031289620302800303
Kim, O. & Verrecchia, R. E. (1994). Liquidity and volume around earnings announcements. Journal of Accounting and Economics, 17 (1), 41-67. https://doi.org/10.1016/0165-4101(94)90004-3
Lambert, R. & Verrecchia, R. (2010). Cost of capital in imperfect competition settings. Working paper, University of Pennsylvania, Oct. 2010.
Leuz, C. & Verrecchia, R. E. (2004). Firms' capital allocation choices, information quality and the cost of capital. Information Quality, and the Cost of Capital (January 2005). SSRN: https://ssrn.com/abstract=495363 or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.495363
Lin, J., Sanger, G. C. & Booth, G. G. (1995). Trade size and components of the bid–ask spread. Review of Financial Studies, 8, 1153–1183.
Moeller, S. B., Schlingemann, F. P. & Stulz. R. M. (2007). How do diversity of opinion and information asymmetry affect acquirer returns? Review of Financial Studies, 20(6), 2047-2078. https://doi.org/10.1093/rfs/hhm040
Mondal, A. & Ghosh, C. (2020). Effect of intellectual capital disclosure on cost of equity capital: A study on Indian companies. Asian Journal of Accounting Research, 6(2), 165-179. https://doi.org/10.1108/AJAR-08-2020-0069
Muslim, A. I. & Setiawan, D. (2021). Information asymmetry, ownership Sstructure and cost of equity capital: The formation for open innovation. Journal of Open Innovation: Technology, Market, and Complexity, 1 (7), 1-17. https://doi.org/10.3390/joitmc7010048
Nikolaev, V. & van Lent, L. (2005). The endogeneity bias in the relation between cost-of-debt capital and corporate disclosure policy European Accounting Review, 14(4), 677-724. https://doi.org/10.1080/09638180500204624
Peng He, W., Lepone, A. & Leung, H. (2013). Information asymmetry and the cost of equity capital. International Review of Economics and Finance, 27, 611-620. https://doi.org/10.1016/j.iref.2013.03.001
Ramly, Z. (2012). Impact of Corporate Governance Quality on the Cost of Equity Capital in an Emerging Market: Evidence from Malaysian Listed Firms. African Journal of Business Management, 6 (4), 1733-1748. DOI: 10.5897/AJBM10.1624.
Rosenthal, J. A. (2001). Statistics and data Interpretation for the Helping Professions. Belmont, CA: Brooks/Cole.
Salleh, M. F. M., Yusoff, W. S. & Basnan, N. (2019). Whistleblowing disclosure policy and cost of equity in Asean 5 Publicly listed companies: A New establishment of regional whistleblowing disclosure scoring index. Jurnal Pengurusan. 55, 125-133. http://dx.doi.org/10.17576/pengurusan-2019-55-10
Seok Hwang, L., JongLee, W., YeonLim, S. & HoPark, K. (2013). Does information risk affect the implied cost of equity capital? An analysis of PIN and adjusted PIN. Journal of Accounting and Economics, 55, 148-167. https://doi.org/10.1016/j.jacceco.2013.01.005
Sharpe, W. F. (1964). Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk. Journal of Finance, 19(3), 425-442. https://doi.org/10.1111/j.1540-6261.1964.tb02865.x.
Sharpe, W. F., (1965). Risk-aversion in the stock market: Some empirical evidence. The Journal of Finance, 20 (3), 416-422.
Thijssen, M. W. P. & Iatridis, G. E., (2016). Conditional conservatism and value relevance of financial reporting: A study in view of converging accounting standards. Journal of Multinational Financial Management, 37–38, 48–70.
Treynor, J. (1961). Toward a Theory of the Market Value of Risky Assets. SSRN: https://ssrn.com/abstract=628187
Tsai,T., Tzang, S. & Chang, C. (2021). Information asymmetry, market liquidity and abnormal returns. Advances in intelligent systems and computing, 1195, 510-518. http://dx.doi.org/10.1007/978-3-030-50399-4_50
Unger, L. (2000). Speech by SEC Commissioner: Fallout from Regulation FD-Has the SEC finally cut the Tightrope? http://www.sec.gov/news/speech/spch421.htm. accessed 27 Oct. 2000.
Waliuddin, M., Razali, M., Brahmana, R. K. & Sinnasamy, G., (2016). Corporate disclosure and cost of equity: Case of Malaysian listed companies. Journal of International Business and Economics, 16(2), 83-94. https://doi.org/10.18374/JIBE-16-2.7
Yancheva, A. (2018). Some aspects of information asymmetry and its effect on the cost of capital. Izvestia Journal of the Union of Scientists - Varna. Economic Sciences Series,7 (3), 140-148.
Yanyu, Z. (2013). Research on Relationship between Information Disclosure and Cost of Equity Capital for Small and Medium-Sized Enterprises. Applied Mechanics and Materials, 462-463, 833-836. https://doi.org/10.4028/www.scientific.net/AMM.462-463.833
Yuniarti, R. & Arsyiy, L., (2021). The effect of information asymmetry to cost of equity capital (study on manufacturing companies listed in Indonesia stock exchange for the year 2017-2019). Turkish Journal of Computer and Mathematics Education, 12 (11), 1433-1441. https://doi.org/10.17762/turcomat.v12i11.6057
Zheng, W. (2020). Information asymmetry, price informativeness and cost of capital. https://ssrn.com/abstract=3683355
تحقیقات مالی
دوره 27، شماره 2
1404
صفحه 297-323

فایل ها

هم رسانی

ارجاع به این مقاله

آمار