بررسی اثر تمایلی در صندوق‎های سرمایه‌گذاری مشترک ایران

نوع مقاله : مقاله علمی پژوهشی

نویسندگان

1 استادیار، گروه اقتصاد، دانشکده مدیریت و اقتصاد، دانشگاه صنعتی شریف، تهران، ایران.

2 دانشجوی دکتری، گروه مالی، دانشگاه ایندیانا، بلومینگتون، آمریکا.

چکیده

هدف: تمایل سرمایه‌گذاران برای فروش سهام برنده (با بازده مثبت) و نگهداری سهام بازنده (با بازده منفی) را اثر تمایلی می‌گویند و این اثر در ادبیات مالی رفتاری کشورهای مختلف، در سطح سرمایه‌گذار خُرد به ثبت رسیده است. با وجود این، دربارۀ وجود اثر تمایلی در سرمایه‌گذاران نهادی (مانند صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک)، مطالعات صورت گرفته به نتیجه یکسانی نرسیده‌اند. هدف این پژوهش بررسی وجود اثر تمایلی در سرمایه‌گذاران نهادی فعال در بازار سهام ایران است.
روش: در این پژوهش با استفاده از داده‌های جمع‌آوری شده از ترکیب پورتفوی صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک فعال در بازار سهام ایران، وجود اثر تمایلی در صندوق‌ها آزمون شده است. این داده‌ها به‌صورت دستی از صورت‌های مالی فصلی صندوق‌ها استخراج شده‌اند. برای محاسبه اثر تمایلی، مطابق ادبیات، از اختلاف نسبت فروش سهام سودآور و نسبت فروش سهام زیان‌ده استفاده شد. آزمون وجود اثر تمایلی، یک بار با تجمیع داده‌های معاملاتی تمامی صندوق‌ها و بار دیگر در سطح صندوق‌ها به اجرا درآمد.
یافته‌ها: بر اساس یافته‌ها، صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک فعال در بورس تهران، به‌طور قاعده‌مندی تمایل دارند سهامی که افزایش قیمت‌یافته را بفروشند و سهامی که کاهش قیمت‌داشته را نگه دارند. به بیان دقیق‌تر، احتمال فروخته‌شدن یک سهم با بازده مثبت، 46/1 برابر احتمال فروخته‌شدن سهمی با بازده منفی است. چنانچه مالیات و کارمزد معاملات را در محاسبه سود دخالت ندهیم، این نسبت به 51/1 افزایش می‌یابد.
نتیجه‌گیری: اثر تمایلی میان صندوق‌های سرمایه‌گذاری مشترک در بورس تهران دیده می‌شود. یکی از قوت‌های نتایج پژوهش حاضر در مقایسه با اکثر مطالعات بین‌المللی این است که اثر تمایلی اندازه‌گیری شده، به‌دلیل اینکه مشمول مالیات بر عایدی سرمایه‌ای در بورس تهران نمی‌شود، از اثر معامله‌گری مالیات‌محور مبرا است و تصویر دقیق‌تری از وجود و شدت اثر تمایلی میان سرمایه‌گذاران نهادی ارائه می‌دهد.

کلیدواژه‌ها

عنوان مقاله [English]

The Disposition Effect in Mutual Funds: Evidence from Iran

نویسندگان [English]

  • Ali Ebrahim Nejad 1
  • Seyyed Mehdi Barakchian 1
  • Navid Neshat Omidvaran 2
1 Assistant Prof., Department of Economics, Graduate School of Management and Economics, Sharif University of Technology, Tehran, Iran.
2 PhD Candidate, Department of Finance, Indiana University, Bloomington, USA.
چکیده [English]

Objective: The disposition effect refers to the tendency of selling stocks that have appreciated at price and holding stocks whose price is lower than the purchase price. Although an extensive literature has examined and confirmed the existence of the disposition effect among individual investors, there is no consensus in the literature as to whether institutional investors are also subject to similar behavioral biases or not. We test for the presence of the disposition effect among a sample of Iranian mutual funds.
Methods: We measure the disposition effect both at the aggregate and fund level, using hand-collected quarterly transactions data for a sample of Iranian mutual funds from 2010 to 2017. Our data has two unique features compared to similar studies; first, we know the exact buying price of stocks held in mutual funds' portfolios, whereas most studies need to estimate the buying price by making assumptions about purchase timing and using the prevailing market prices as a proxy. Second, unlike most studied markets, there are no capital gains taxes on the Tehran Stock Exchange and tax-motivated trading does not affect our findings.
Results: We find that Iranian mutual funds tend to sell winning stocks more quickly than losing stocks. To be specific, the probability of selling a winning stock is approximately 1.46 times the probability that a losing stock be sold. Excluding taxes and commissions in calculating the realized profit on the sold stocks, the ratio grows to 1.51. The measured disposition effect is not driven by the effect of tax-motivated selling, since there are no capital gains taxes on the Tehran Stock Exchange. The documented disposition effect cannot be explained by funds’ internal portfolio rebalancing regulations nor by the potentially higher trading cost of selling low-priced stocks. The disposition effect exhibits a mild downward trend line throughout the sample period; however, the downward trend is not statistically significant. Partitioning the data based on the fund's portfolio value shows that both more skilled and less skilled fund managers – as proxied by fund size - are prone to the disposition effect.
Conclusion: Our study finds strong support for the disposition effect among mutual funds. Our results are relevant for both mutual fund managers and policy-makers.

کلیدواژه‌ها [English]

  • Behavioral bias
  • Disposition effect
  • Mutual fund
  • Loss aversion
  • Tax motivated trading

مراجع

جمشیدی، ناصر؛ قالیباف اصل، حسن؛ فدایی نژاد، محمداسماعیل (1398). بررسی سوگیری‌های رفتاری و عملکرد سرمایه‌گذاران حقیقی بورس اوراق بهادار تهران. تحقیقات مالی، 2(21)، 143-164.
حیدری فر، محمد؛ کیقبادی، امیررضا (1397). تأثیر اطمینان بیش از حد سرمایه‎گذاران بر اثر تمایلی در بورس اوراق بهادار تهران. اقتصاد مالی، 12(44)، 123-142.
رضازاده، الهه؛ فلاح شمس، میرفیض (1392). اثر تمایلی زیان‎گریزی سرمایه‎گذاران بر اساس حجم معاملات IPO در بورس اوراق بهادار تهران. دانش مالی تحلیل اوراق بهادار، 6(1)، 75-86.
شمس، شهاب‌الدین، یحیی‎زاده‌فر، محمد (1390). بررسی رابطه اثر تمایلی با جریانات نقدی و عملکرد شرکت‌های سرمایه‌گذاری بورس اوراق بهادار تهران. تحقیقات مالی، 12(30)، 95-116.
شمس، شهاب‎الدین؛ اسفندیاری مقدم، امیر تیمور (1395). تأثیر انواع مالکیت در ایجاد اثر تمایلی در صندوق‎های سرمایه‎گذاری مشترک بورس اوراق بهادار تهران. تحقیقات مالی، 18(4)، 675-960.
مشتاقی، یوسف؛ یزدانی، ناصر (1395). بررسی و شناخت تأثیر عوامل روان‎شناختی با رویکرد خطاهای ادراکی بر فرایند تصمیم‎گیری سرمایه‎گذاران فردی. تحقیقات مالی، 4(18)، 735- 752.
 
References
Ammann, M., Ising, A., & Kessler, S. (2012). Disposition effect and mutual fund performance. Applied Financial Economics, 22(1), 1-19.
Badrinath, S. G., & Lewellen, W. G. (1991). Evidence on tax‐motivated securities trading behavior. The Journal of Finance, 46(1), 369-382.
Barber, B. M., Lee, Y. T., Liu, Y. J., & Odean, T. (2007). Is the aggregate investor reluctant to realise losses? Evidence from Taiwan. European Financial Management, 13(3), 423-447.
Brown, P., Chappel, N., da Silva Rosa, R., & Walter, T. (2006). The reach of the disposition effect: Large sample evidence across investor classes. International Review of Finance, 6(1‐2), 43-78.
Chang, T. Y., Solomon, D. H., & Westerfield, M. M. (2016). Looking for someone to blame: Delegation, cognitive dissonance, and the disposition effect. The Journal of Finance, 71(1), 267-302.
Cici, G. (2012). The prevalence of the disposition effect in mutual funds’ trades. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 47(4), 795-820.
Coval, J. D., & Shumway, T. (2005). Do behavioral biases affect prices? The Journal of Finance, 60(1), 1-34.
Da Silva Rosa, R., To, H. M., & Walter, T. (2006). Tests of the disposition effect amongst UK managed funds. Working Paper, University of Western Australia.
Dhar, R., & Zhu, N. (2006). Up close and personal: Investor sophistication and the disposition effect. Management Science, 52(5), 726-740.
Dyl, E. A. (1977). Capital gains taxation and year-end stock market behavior. The Journal of Finance, 32(1), 165-175.
Ferris, S. P., Haugen, R. A., & Makhija, A. K. (1988). Predicting contemporary volume with historic volume at differential price levels: Evidence supporting the disposition effect. The Journal of Finance, 43(3), 677-697.
Frazzini, A. (2006). The disposition effect and underreaction to news. The Journal of Finance, 61(4), 2017-2046.
Genesove, D., & Mayer, C. (2001). Loss aversion and seller behavior: Evidence from the housing market. The quarterly journal of economics, 116(4), 1233-1260.
Gong, G., & Wright, D. (2013). Investor characteristics and the disposition effect. Working paper, University of Sydney.
Grinblatt, M., & Han, B. (2002). The disposition effect and momentum.  NBER Working Papers 8734, National Bureau of Economic Research, Inc.
Grinblatt, M., & Keloharju, M. (2000). The investment behavior and performance of various investor types: a study of Finland's unique data set. Journal of financial economics, 55(1), 43-67.
Heidarifar, M., Keyghobadi, A., (2018). The effect of investors’ overconfidence on disposition effect in Tehran Stock Exchange. Journal of Financial Economics (Financial Economics and Development), 12(44), 123-142. (in Persian)
Ivković, Z., Poterba, J., & Weisbenner, S. (2005). Tax-motivated trading by individual investors. American Economic Review, 95(5), 1605-1630.
Jamshidi, N., Ghalibaf Aslf Asl, H., & Fadaie Nejad, M.E. (2019). Studying the Overconfidence and Representativeness Biases of Individual Investors in Tehran Stock Exchange. Financial Research Journal, 21(2), 143-164. (in Persian)
Jin, L., & Scherbina, A. (2004). Disposition effect among mutual fund managers. Harvard Business School.
Lakonishok, J., & Smidt, S. (1986). Volume for winners and losers: Taxation and other motives for stock trading. The Journal of Finance, 41(4), 951-974.
Locke, P., & Mann, S. C. (2000). Do professional traders exhibit loss realization aversion. Working Paper, Texas Christian University.
Massa, M., & Goetzmann, W. N. (2004). Disposition Matters: Volume, Volatility and Price Impact of Behavioral Bias. The Journal of Portfolio Management, 34(2).
Moshtaghi, Y. & Yazdani, N. (2017). Studying the influence of psychological factors with orientation perceptual errors on Decision making process of individual investors. Financial Research Journal, 18(4), 735-752. (in Persian)
O’Connell, P. G., & Teo, M. (2009). Institutional investors, past performance, and dynamic loss aversion. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 44(1), 155-188.
Odean, T. (1998). Are investors reluctant to realize their losses? The Journal of finance, 53(5), 1775-1798.
Rezazadeh, E., Fallah Shams, M., (2013). Investors’ disposition effect on the basis of IPO trades in Tehran Stock Exchange. Financial Knowledge of Securities Analysis Journal, 6(1), 75-86. (in Persian)
Shams, S., Esfandirari Moghaddam, A.T. (2017). Investigation of the Effects of Types of Ownershipon Disposition effect of Mutual funds in Tehran Stock Exchange. Financial Research Journal, 18(4), 675-960. (in Persian)
Shams, S., Yahyazadeh Far, M. (2011). The Survey of the relationship between Disposition Effect and Cash flows and Investment Companies Performance in Tehran Stock Exchange. Financial Research Journal, 12(30), 95-116. (in Persian)
Shapira, Z., & Venezia, I. (2001). Patterns of behavior of professionally managed and independent investors. Journal of Banking & Finance, 25(8), 1573-1587.
Shefrin, H., & Statman, M. (1985). The disposition to sell winners too early and ride losers too long: Theory and evidence. The Journal of finance, 40(3), 777-790.
Tversky, A., & Kahneman, D. (1992). Advances in prospect theory: Cumulative representation of uncertainty. Journal of Risk and uncertainty, 5(4), 297-323.
Weber, M., & Camerer, C. F. (1998). The disposition effect in securities trading: An experimental analysis. Journal of Economic Behavior & Organization, 33(2), 167-184.
Wermers, R. (2003). Is money really'smart'? New evidence on the relation between mutual fund flows, manager behavior, and performance persistence. New Evidence on the Relation Between Mutual Fund Flows, Manager Behavior, and Performance Persistence (May 2003). Available in: SSRN: https://ssrn.com/abstract=414420 
تحقیقات مالی
دوره 23، شماره 2
1400
صفحه 222-248

فایل ها

هم رسانی

ارجاع به این مقاله

آمار