دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
اثر پول هوشمند در صندوقهای سرمایه گذاری مشترک
1
22
FA
محمد حسن
ابراهیمی سرو علیا
استادیار دانشکدة مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبایی، تهران، ایران
ebrahimi2020@yahoo.com
نوشین
رستمی عصر آّبادی
کارشناسارشد مدیریت مالی، دانشگاه علامه طباطبایی، تهران، ایران
nrostami.atu@gmail.com
المیرا
فهامی
کارشناسارشد مدیریت بازرگانی گرایش مالی دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران شمال، تهران، ایران
elmira.fahami@yahoo.com
10.22059/jfr.2016.59614
هدف این پژوهش بررسی توانایی سرمایهگذاران صندوقها بهطورکلی و همچنین بررسی توانایی سرمایهگذاران حقیقی و حقوقی بهطور جداگانه در پیشبینی عملکرد صندوقهای سرمایهگذاری مشترک در آینده و انتخاب صندوق کاراتر است. برای پاسخ به این پرسش که آیا سرمایهگذاران توانایی پیشبینی کارایی و عملکرد صندوقها را در آینده دارند یا خیر، اطلاعات چهل صندوق سرمایهگذاری مشترک فعال در بورس اوراق بهادار تهران، در بازة زمانی 36 ماهه از ابتدای سال 1390 تا انتهای سال 1392 جمعآوری شد. همچنین، با استفاده از مدل فاما و فرنچ و همچنین کارهارت، بازده تعدیلشده در برابر ریسک دو پرتفوی شامل<br /> 1. پرتفوی صندوقها با جریان نقدی خالص مثبت، 2. پرتفوی صندوقها با جریان نقدی خالص منفی، با دو رویکرد پرتفوی و رویکرد رگرسیون بهمنظور بررسی هوشیاری سرمایهگذاران تخمین زده شد. نتیجة استفاده از مدلهای مذکور مشخص کرد سرمایهگذاران توانایی انتخاب صندوقهای مناسب برای سرمایهگذاری را نداشتهاند. همچنین، تفاوت شایانتوجهی بین توانایی انتخاب صندوق توسط سرمایهگذاران حقوقی و سرمایهگذاران حقیقی وجود ندارد
سرمایه گذاران حقیقی,سرمایه گذاران حقوقی,خالص جریانات نقدی,صندوق های سرمایه گذارای,هوشیاری سرمایه گذاران
https://jfr.ut.ac.ir/article_59614.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_59614_b8ac7b70581d211917403cf2663e95d9.pdf
دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
بررسی تأثیر قیمت معاملات بلوک در بازار سهام ایران
23
38
FA
احمد
احمدپور
استاد حسابداری، دانشکدة علوم اقتصادی و اداری، دانشگاه مازندران، بابلسر، ایران
ahmadpour@umz.ac.ir
مهراب
نصیری
دانشجوی کارشناسی ارشد حسابداری، دانشکدة علوم اقتصادی و اداری، دانشگاه مازندران، بابلسر، ایران
mehrab_nasiry@yahoo.com
10.22059/jfr.2016.59616
هدف اصلی پژوهش حاضر، بررسی عوامل مؤثر بر تأثیر قیمت معاملات بلوک در بازار سهام است. بدینمنظور، 525 معاملة بلوکی بهصورت تصادفی بهعنوان نمونۀ پژوهش از بین شرکتهای پذیرفته در بورس اوراق بهادار تهران، که در سالهای 1390 تا 1392 معاملۀ بلوکی انجام دادهاند، انتخاب شده است. در این پژوهش از تأثیر قیمت کل، موقتی و دائمی بهعنوان متغیرهای وابسته و اندازة معاملة بلوک، نوسان قیمت سهام، گردش مالی معاملات، بازده بازار، بازده تجمعی سهام و اختلاف قیمت پیشنهادی خریدوفروش سهام بهعنوان متغیرهای مستقل استفاده میشود. نتایج آزمون فرضیهها با استفاده از رگرسیون مقطعی نشان میدهد گردش مالی معاملات، بازده بازار و اختلاف قیمت پیشنهادی خریدوفروش سهام با هر سه متغیر وابسته (تأثیر قیمت کل، موقتی و دائمی) رابطۀ معناداری دارند. همچنین، اندازۀ معاملات بلوک با تأثیر قیمت کل و دائمی و نوسانات قیمت سهام با تأثیر قیمت کل و موقتی و بازده تجمعی با تأثیر قیمت موقتی، رابطۀ معناداری دارند.
تأثیر قیمت,معاملات بلوک و نقدشوندگی سهام,عدم تقارن اطلاعاتی
https://jfr.ut.ac.ir/article_59616.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_59616_5f7219bfb3f44cdab6e2435cc2ff1a3e.pdf
دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
مدلسازی تابع زیان بیمهای با استفاده از ترکیب توزیع تیاستودنت چولۀ هایپربولیک تعمیمیافته و نظریۀ مقادیر فرین
39
58
FA
سعید
ّباجلان
0000-0002-6172-2766
دانشجوی دکتری مدیریت مالی، دانشگاه تهران، تهران، ایران
saeedbajalan@ut.ac.ir
رضا
راعی
0000000348655316
استاد مدیریت مالی، دانشکدۀ مدیریت، دانشگاه تهران، تهران، ایران
raei@ut.ac.ir
شاپور
محمدی
دانشیار مدیریت مالی، دانشکدۀ مدیریت، دانشگاه تهران، تهران، ایران
shmohammadi@ut.a.cir
10.22059/jfr.2016.51043
تحقیق حاضر به بررسی این موضوع میپردازد که آیا میتوان با ترکیب توزیع تیاستودنت چولۀ هایپربولیک تعمیمیافته که اخیراً در حوزۀ مالی و بیمه معرفی شده است و نظریۀ مقادیر فرین، تابع زیان را بهگونهای مدلسازی کرد که هم مقادیر مرکزی را بهخوبی تخمین بزند و هم بتواند مقادیر حدی را نیز بهشکل مطلوبی مدلسازی کند. دادههای استفادهشده در این تحقیق، خسارتهای جانی و مالی بیمهنامههای شخص ثالث وسایل نقلیۀ موتوری است. برای کالیبراسیون توزیع تیاستودنت چولۀ هایپربولیک تعمیمیافته در این تحقیق از الگوریتم حداکثرسازی انتظارات (EM) و برای مدلسازی اکسترممها براساس رویکرد اوج فراتر از آستانه (POT) از روش حداکثر درستنمایی (MLE) استفاده شده است. نتایج تحقیق نشان میدهد توزیع ترکیبی پیشنهادی، بهخوبی میتواند زیانهای ناشی از بیمۀ شخص ثالث را مدلسازی کند.
الگوریتم حداکثرسازی انتظارات,تابع میانگین مازاد,توزیع تیاستودنت چولۀ هایپربولیک تعمیمیافته,نظریۀ مقادیر فرین
https://jfr.ut.ac.ir/article_51043.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_51043_db96cb2e3121940f7be4773053f315a3.pdf
دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
مدلی جهت قیمت گذاری سهام مبتنی بر نظریه چشم انداز
59
76
FA
فرخ
برزیده
استادیار گروه حسابداری، دانشکدة مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران
farrokhbarzideh@yahoo.com
محمد
کفاش پنجه شاهی
دانشجوی دکتری مدیریت مالی، دانشکدة مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران
mk_panjeshahi@yahoo.com
سیدمجید
شریعت پناهی
استادیار گروه حسابداری، دانشکدة مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران
majidshp@yahoo.com
محمد تقی
تقوی فرد
دانشیار گروه مدیریت صنعتی، دانشکدة مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران
drtaghavifard@gmail.com
10.22059/jfr.2016.59620
در این پژوهش دو پدیدة رفتاری مطرحشده در نظریة چشمانداز یعنی «زیانگریزی» و «اثر پول برد» وارد مدل قیمتگذاری داراییهای مبتنیبر مصرف شدهاند و تابع مطلوبیت سرمایهگذاران شامل 1. مطلوبیت ناشی از مصرف و 2. مطلوبیت ناشی از سرمایهگذاریهای مالی تعریف شده است. همچنین، معادلة قیمت در دو محیط اقتصادی مبتنیبر نظریة لوکاس (1978) تعریف شده است. در محیط اقتصاد اول، فرایند قیمت و سود تقسیمی برابر و این فرایند در محیط اقتصاد دوم متفاوت است. پس از حل معادله، نسبت قیمت به سود تقسیمی در هر دو محیط اقتصادی شبیهسازی و با دادههای واقعی بازار مقایسه شد. با استفاده از آزمون تحلیل واریانس و روش خوشهبندی میانگین گروههای چندگانه، مشخص شد که میانگین و انحراف معیار دادههای بهدستآمده در اقتصاد دوم نسبت به اقتصاد اول، به دادههای واقعی بازار نزدیکتر است. درنتیجه، اقتصاد دوم برآورد بهتری از نسبت قیمت به سود تقسیمی میدهد؛ یعنی پدیدههای رفتاری مزبور در بازار ما وجود دارد و در قیمتگذاری سهام توسط سرمایهگذاران تأثیرگذارند.
نظریه چشم انداز,زیان گریزی,اثر پول برد
https://jfr.ut.ac.ir/article_59620.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_59620_e6d363778ec6abc90e1a61e89df91ec6.pdf
دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
تحلیل بنیادی و پیشبینی سود با تأکید بر نقش عوامل وابسته به قراین
77
94
FA
علی
ثقفی
استاد گروه حسابداری، دانشکده مدیریت و حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران
ikiu1390@yahoo.com
سیدمرتضی
مرتضوی
دانشجوی دکتری حسابداری، دانشگاه علامه طباطبائی، تهران، ایران
mortezavi66@yahoo.com
10.22059/jfr.2016.59621
در این تحقیق، تحلیل بنیادی فراتر از مرزهای سطحی و موقتی تحقیقات قبلی در کانون توجه قرار میگیرد؛ بهعبارت دیگر، نحوة ورود اطلاعات جزئی صورتهای مالی به تصمیمات اجزای بازار مطالعه میشود؛ یعنی چگونه تغییرات جاری عوامل بنیادی منتخب میتواند اطلاعاتی دربارة تغییرات آتی سود فراهم کند. بهاینمنظور، نقش عوامل بنیادی در پیشبینی تغییرات آتی سود با استفاده از اطلاعات شرکتهای پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران بین سالهای 1382 تا 1391 آزمون شده است. در بخش بعدی تحقیق، تأثیر عوامل وابسته به قراین شامل اخبار گذشتة سود و متغیرهای کلان اقتصادی (رشد تولید ناخالص داخلی و تورم) بر ارتباط میان عوامل بنیادی و تغییرات آتی سود بررسی میشود. نتایج نشان میدهد عوامل بنیادی پیشبینیکنندههای مهمی برای تغییرات کوتاهمدت سود هستند، نه تغییرات بلندمدت. نتایج بخش دوم تحقیق نیز بیان میکند اخبار گذشتة سود تأثیر معنیداری بر توان عوامل بنیادی در پیشبینی سود ندارد، ولی توان پیشبینی عوامل بنیادی در دورههای با رشد تولید ناخالص داخلی پایینتر و تورم بالاتر، بیشتر است. بهمنظور تقویت پژوهشهای قبلی در زمینة تحلیل بنیادی، پژوهش حاضر موجب افزایش دامنة ادبیات موجود میشود و گسترة بررسیها را با معرفی اخبار گذشتة سود و شرایط کلان اقتصادی بهعنوان عوامل وابسته به قراین توسعه میدهد تا بتوان با آزمون رابطة میان نشانههای بنیادی و تغییرات آتی سود در شرایط مذکور، به تأثیرهایی پی برد که در پژوهشهای قبلی به آنها توجه نشده است
بازارهای سرمایه,تحلیل بنیادی,تحلیل وابسته به قراین,پیشبینی سود
https://jfr.ut.ac.ir/article_59621.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_59621_09e12cfbfb7f296f72d89688d8dc0c62.pdf
دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
شواهد اخیر از رفتار سرمایهگذاران در بورس اوراق بهادار تهران: شواهد اولیه و بینش آینده
95
125
FA
ابوالحسن
جلیلوند
پروفسور گروه مالی، دانشگاه لویولای شیکاگو، شیکاگو، ایالات متحدۀ آمریکا
ajalilv@luc.edu
مجتبی
رستمی نوروزآباد
0000-0003-3244-5330
دانشجوی دکتری مدیریت مالی، دانشگاه آزاد اسلامی واحد تهران شمال، تهران، ایران
m.rostaminoroozabad@yahoo.com
سامان
رحمانی
دانشجوی دکترای مدیریت مالی
saman.rahmani7@yahoo.com
10.22059/jfr.2016.59622
در این مطالعه شواهد مقدماتی از تمرکز بر رفتار سرمایهگذاران در بورس اوراق بهادار تهران (TSE) در قالب برنامۀ جامع مطالعاتی در سال 1393 فراهم شده است. با استفاده از نوعی روش مبتنی بر نظرسنجی، 561 نفر از سرمایهگذاران بورس اوراق بهادار تهران به نمایندگی از سرمایهگذاران فردی؛ کارشناسان صندوقهای مشترک سرمایهگذاری؛ کارشناسان مؤسسههای تأمین سرمایه؛ کارشناسان و متخصصان مؤسسههای سرمایهگذاری و کارگزاران بورس اوراق بهادار بهطور تصادفی برای پاسخ به مجموعهای از سؤالات رفتاری و اقتصادی توصیهشده در تحقیقات قبلی در زمینۀ امور مالی رفتاری انتخاب شدند. بارهای عاملی از دادههای جمعآوریشده آشکار میکند که هر دو گروه از متغیرهای رفتاری و اقتصادی در تصمیمات سرمایهگذاران در بورس اوراق بهادار تهران مؤثرند. در آینده دیدگاه نظری و اقتصادسنجی جدیدی بهاشتراک گذاشته میشود که در حال حاضر در دست اصلاح شواهد مقدماتی با استفاده از تجزیه و تحلیل نمونه براساس نوع سرمایهگذاران (سرمایهگذاران فردی در مقابل سرمایهگذاران نهادی) است که این عمل با استفاده از مدل معادلات ساختاری برای تست آماری متغیرهای ارائهشده و تفاوتهای آنها در سراسر نمونه انجام خواهد شد
بورس اوراق بهادار,سرمایهگذاری,عوامل رفتاری,عوامل عقلایی
https://jfr.ut.ac.ir/article_59622.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_59622_4419c9f90295dac9356a7d8c2af3b66e.pdf
دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
نقش انتشار اطلاعات بر رابطۀ چولگی و بازده آتی سهام
129
148
FA
شکراله
خواجوی
0000-0002-4889-1135
دانشیار حسابداری، دانشکدة اقتصاد، مدیریت و علوم اجتماعی، دانشگاه شیراز، شیراز، ایران
shkhajavi@gmail.com
علی
فعال قیومی
دانشجوی دکتری حسابداری، دانشکدة اقتصاد، مدیریت و علوم اجتماعی، دانشگاه شیراز، شیراز، ایران
alifaal@alumni.ut.ac.ir
10.22059/jfr.2016.59623
هدف اصلی این پژوهش بررسی رابطة چولگی و بازده آتی سهام و اثر انتشار اطلاعات بر این رابطه است. بهاینمنظور، دادههای 89 شرکت پذیرفتهشده در بورس اوراق بهادار تهران برای دورة پنجسالة از 1388 تا 1392 جمعآوری و تحلیل شد. برای آزمون فرضیههای پژوهش نیز از دادههای پانل با اثرات ثابت استفاده شد. نتایج نشان داد رابطة منفی و معنادار میان چولگی و بازده ماهیانة سهام وجود دارد. این موضوع بیانگر کارایی نظریة چشمانداز تجمعی در بورس اوراق بهادار تهران است. بهعلاوه بر مبنای نتایج پژوهش، اعلام سود بر رابطة چولگی و بازده اثرگذار است. برایناساس، در زمان عدم اعلام سود رابطة چولگی و بازده منفی و معنادار است، ولی با اعلام سود رابطة یادشده معناداری خود را از دست میدهد.<br />
: انتشار اطلاعات,بازده ماهیانه سهام,چولگی,نظریه چشمانداز تجمعی
https://jfr.ut.ac.ir/article_59623.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_59623_1b0ae340e9cdcbf29803bd3d76d3117a.pdf
دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
اثر تنوعبخشی در پرتفوی تسهیلات بر ریسک اعتباری بانک ها
149
166
FA
عزت اله
عباسیان
0000-0001-8364-6461
دانشیار گروه اقتصاد، دانشکدة اقتصاد و علوم اجتماعی، دانشگاه بوعلی سینا، همدان، ایران
e.abbasian@ut.ac.ir
سامان
فلاحی
دانشجوی دکتری علوم اقتصادی دانشکدة اقتصاد، دانشگاه تهران، تهران، ایران
saman_fallahi@ut.ac.ir
عبدالصمد
رحمانی
دانشجوی دکتری علوم اقتصادی، دانشکدة علوم اداری و اقتصاد، دانشگاه اصفهان، اصفهان، ایران
samad_rahmani@yahoo.com
10.22059/jfr.2016.52458
مدیریت پرتفوی و اتخاذ ترکیب بهینة پرتفوی تسهیلات توسط بانکها بهعنوان یکی از تأثیرگذارترین عوامل بر ریسک اعتباری بانکها شناخته شده است. دو راهبرد عمده در این زمینه عبارتاند از: تنوعبخشی در مقابل تمرکزگرایی. در این مطالعه، ابتدا روند تنوعبخشی در پرتفوی تسهیلات نظام بانکی کشور بررسی شده، سپس رابطة بین تنوعبخشی در پرتفوی تسهیلات و ریسک اعتباری بانکها آزمون شده است. شایان ذکر است بهمنظور اندازهگیری تنوعبخشی در پرتفوی تسهیلات بانکها از دو دسته شاخصهای ساده و شاخصهای معیار (فاصله) بهره گرفته شد. شواهد تجربی این مطالعه در قالب مدل اقتصادسنجی دادههای تلفیقی برای نمونهای شامل شانزده بانک داخلی در دورة زمانی 1385- 1390 بهدست آمده است. یافتههای مطالعة حاضر بیان میکند افزایش تنوعبخشی در پرتفوی تسهیلات به افزایش ریسک اعتباری بانکها منجر میشود و این رابطه مستقل از نوع مالکیت بانک (دولتی، غیردولتی) است.
تنوع بخشی,داده های پانل,ریسک اعتباری,مطالبات غیرجاری
https://jfr.ut.ac.ir/article_52458.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_52458_97af256cfc62442e4d949d3213f744d1.pdf
دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
برآورد ارزش در معرض خطر چنددورهای بر پایة روشهای شبیهسازی و پارامتریک
167
184
FA
مهسا
گرجی
کارشناس ارشد مهندسی مالی، دانشگاه رجا، قزوین، ایران
m.gorji@hotmail.com
رسول
سجاد
استادیار مهندسی مالی، دانشگاه علم و فرهنگ، تهران، ایران
r.sajjad@cbi.irو r.sajjad2011@gmail.com
10.22059/jfr.2016.59624
با توجه به تاکید کمیته بال بر لزوم استفاده از مدلهای داخلی ارزش در معرض خطر (VaR) دهروزه، به-منظور مشخصکردن حداقل سرمایه پشتیبان ریسک بازار و کاستیهای قاعده جذر زمان، در این پژوهش هدف ارائه برآوردهای دقیقتر از VaR چند دورهای با استفاده از شانزده روش، برای شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران (TEPIX)، NASDAQ و FTSE می باشد. نتایج براساس مجموع معیارهای تابع زیان و کارایی نشان میدهد، مدل شبیهسازی تاریخی بوت استرپ شده (BHS) از بهترین عملکرد برای شاخص TEPIX برخوردار است. همچنین، در سطح اطمینان 95 درصد مدل پارامتریک EGARCH با توزیع تی-استیودنت و در سطوح اطمینان 99 و 99.5 درصد مدل EGARCH با توزیع نرمال از عملکرد مطلوبتری نسبت به سایر مدلها در برآورد VaR پنجروزه برای شاخصهای NASDAQ و FTSE برخوردار میباشند. بهعلاوه، یافتههای ما نشاندهنده آن است که بهترین مدل از لحاظ آزمون پوشش شرطی لزوماً اقتصادیترین مدل در برآورد VaR پنج-روزه نمیباشد.
: ارزش در معرض خطر چند دورهای,آزمون پوشش شرطی,کمیته بال,مدل شبیهسازی تاریخی بوت استرپ شده
https://jfr.ut.ac.ir/article_59624.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_59624_752f2984fa442bdd76fc85c0e6787e31.pdf
دانشکده مدیریت دانشگاه تهران
تحقیقات مالی
1024-8153
2423-5377
18
1
2016
05
21
بازدهی مقطعی سهام، ریسک نقدشوندگی و بیقاعدگیهای بازار مالی
185
200
FA
غلامرضا
اسلامی بیدگلی
دانشیار مدیریت مالی، دانشکدة مدیریت، دانشگاه تهران، تهران، ایران
gheslamy@ut.ac.ir
اعظم
هنردوست
کارشناس ارشد مدیریت مالی، دانشکدة مدیریت، دانشگاه تهران، تهران، ایران
azam_honardust@yahoo.com
10.22059/jfr.2016.59625
دستیابی به مدلی بهینه برای قیمتگذاری داراییهای سرمایهای همواره موضوعی محوری در مطالعات حوزة مالی بهشمار آمده است. در پژوهش حاضر، مدل سه عاملی فاما و فرنچ بهعلاوه معیار ریسک نقدشوندگی بازار پاستور و استامبا (2003) را بررسی میکنیم. برخلاف عمدة مطالعات گذشته، در این مدل بتای سهم متغیر و عاملی از اندازه و نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار است. بهمنظور بررسی مدل مذکور، بازدهی تعدیلشده با ریسک، با استفاده از مدل مزبور محاسبه میشود و رابطة آن با بیقاعدگیهای بازار مالی آزمون میشود. بیقاعدگیهای بررسیشده در این پژوهش عبارتاند از: اندازة شرکت، نسبت ارزش دفتری به ارزش بازار، نسبت گردش سهام و بازدهیهای گذشته. دادههای مورد استفاده بهصورت ماهانه و برخی نیز بهطور روزانه برای سالهای 1380 تا 1393 از شرکتهای نمونة بورس اوراق بهادار تهران جمعآوری شده است. نتایج تحقیق مبین جذب اثر تمام بیقاعدگیهای بررسیشده توسط مدل مذکور در دورة مورد بررسی است.
بیقاعدگیهای بازار مالی,ریسک نقدشوندگی,قیمتگذاری داراییهای سرمایهای,مدل سه عاملی فاما و فرنچ
https://jfr.ut.ac.ir/article_59625.html
https://jfr.ut.ac.ir/article_59625_4f33c651de4cd4d3e518f00169af20cf.pdf